公用事业及环保产业行业年度报告：电源侧投资开花结果，与成长风格共振.docx

内容目录

一、宏观展望：政策加码、风格转向成长 5

2024年回顾：9月政策出台前宏观预期偏弱，公用板块跑赢大盘 5

2025年展望：政策加码促内需以应对外部不确定性，风格转向成长 7

二、行业展望：需求支撑、供给释放、电改加快 8

供需：预计25年用电增速5.7?，电源投产节奏不一、区域供需分化加剧 8

需求端：新型高耗能用电景气，继续支撑25年用电需求 8

供应端：支撑性电源渐入投产高峰，区域间供需分化加剧 9

电改：理顺“价内”，理解“价外” 12

三、寻找新能源环保的装机/估值弹性 16

思路①：盈利稳定、装机增长的区域性风电 16

思路②：现金流转正、产能利用率/订单上升的固废运营 18

思路③：化债带来的三表修复、估值弹性 19

四、寻找传统电源的装机/煤价弹性 20

思路①：本轮火电CAPEX落地、装机增长的区域性火电 21

思路②：“特朗普2.0”海运煤价若超预期下行受益的火电 24

思路③：漳州核电、大渡河水电投运的相关受益方 25

五、投资建议 28

六、风险提示 29

图表目录

图表1：2024年初至9月24日，公用事业板块跑赢大盘 5

图表2：2024年初至11月18日，公用事业及环保行业指数涨幅均不及沪深300指数涨幅 5

图表3：市场风险偏好下沉，债券型基金份额及资产净值占比自5M23起持续提升 6

图表4：1H24类政府债净融资额同比下降（亿元） 6

图表5：“资产荒”背景下，1Q24长债利率快速下行、10年VS30年期国债利差收窄 6

图表6：公用事业板块近12个月平均股息率高于10年期国债到期收益率+100bp的个股数量（个） 6

图表7：公用事业板块具备明显的防御属性，通常在宏观预期偏弱、市场风险偏好偏低阶段跑赢大盘 6

图表8：“特朗普2.0”主要经济政策主张 7

图表9：2024年有效内需不足的环境下，出口仍是经济增长的重要支撑 7

图表10：公用环保行业toG业务或收入中政府补贴占比较高的子板块应收账款周转天数上升（天） 7

图表11：预计2024年“新三样”产业耗电量同比增长910亿千瓦时 8

图表12：预计24-26年我国四大高耗能用电量增速2.3、2.2?、1.8.................................9

图表13：预计24-26年我国全社会用电增速为7.0?、5.7?、5.3? 9

图表14：2020~2023年，电源工程投资完成额年均复合增速达32.5? 10

图表15：市场煤价回落+容量电价机制出台，4Q23迎来煤电项目开工潮 10

图表16：进入2023年以后市场煤价回落，火电行业亏损面大幅收窄 10

图表17：9~10月，3Q22前后开工的火电项目开始投产 11

图表18：分区域看，1H25新增支撑性电源主要集中在南方及华东地区 11

图表19：部分省区1H25支撑性电源增量或小于最大负荷增量，迎峰度夏期间电力供需保持偏紧态势 11

图表20：“十四五”火电发电量或仍将增长，但占比将加速下滑（亿千瓦时） 12

图表21：预计25、26年新能源装机增速下滑，而支撑性电源装机增速提升（万千瓦，） 12

图表22：预计24~26年近6成的用电增量将由新能源电力满足 12

图表23：发电产能增速高于发电量增速，24~26年火电利用小时数将持续下降（左轴：小时，右轴：） 12

图表24：火电转型依赖“以价换量”，度电容量补偿上升至关重要 13

图表25：新能源电量占比提升，自身发电成本较低优势有利于系统成本控制 13

图表26：火电通过现货市场尖峰高电价化解新能源冲击下的“价内”风险 13

图表27：新能源通过差价合约化解“价内”风险 14

图表28：“价外”收益占发电侧比例将进一步提升 14

图表29：度电口径看，容量补偿上升对冲利用小时数下降影响 15

图表30：环境溢价与电能量价格脱钩 15

图表31：国网区域部分省份1H24绿电交易环境溢价情况 16

图表32：绿证交易平台11M24第二周绿证价格情况 16

图表33：沿海区域性风电度电盈利表现靠前 16

图表34：风电利用率同比下降趋势有缓解迹象 17

图表35：明阳REIT红土井子项目可见来风与弃电有对冲 17

图表36：预计国内“十五五”海风年新增装机中枢将超过20GW 17

图表37：海风全天出力，利用小时数可逼近火电 17

图表38：云南能投处于业绩