固定收益2025年利率重返震荡，信用定价修复.docx

内容目录

TOC\o1-2\h\z\u2024年债券行情回顾：收益率创历史新低，信用利差先下后上 5

估值曲线：各品种收益率大幅下行 5

中债市场隐含评级下调风险下降 8

违约风险：违约金额大幅下降，民企地产债展期风险下降 8

回收率：依然偏低 9

2025年利率债投资策略：逆周期调节力度加大，债市重返震荡 11

中国宏观确定性：逆周期调节力度加大 11

中国宏观不确定性：2025年居民消费和民间投资走向何方？ 11

2025年经济企稳，通胀温和回升 11

债市重返震荡，波动加剧 12

央行增持短期限国债，短端税收利差有望维持在高位 13

2025年信用债投资策略：信用利差背离结束，信用下沉仍优选城投债 15

违约率：2025年违约风险保持低位 15

中债市场隐含评级下调风险：保持在低位 16

中债估值曲线：投资级信用利差背离将告一段落 17

中债隐含评级AA-城投债仍有配置价值 22

保护度测算 23

主要结论：利率重返震荡，信用定价修复 24

风险提示 26

图表目录

图1：2024年上半年1年期和10年期国债走势 6

图2：2024年下半年1年期和10年期国债走势 6

图3：2022年以来10年期国债和国开债走势 7

图4：2023年至今1年期国债和1年AAA、AA+、AA、AA-中债曲线走势 7

图5：2023年至今3年期国债和3年AAA、AA+、AA、AA-中债曲线走势 7

图6：2023年至今3年品种中债估值信用利差走势 8

图7：2021年至今1年和3年AA-中债估值信用利差走势 8

图8：2019年以来中债隐含评级变动情况 8

图9：2019年以来中债隐含评级下调和上调个券中城投债占比 8

图10：国内非金融企业信用债违约金额及违约率 9

图11：债券首次违约发行人个数 9

图12：央企、地方国企违约率走势 9

图13：房地产行业债券和民企债券违约率走势 9

图14：违约债券兑付数量 10

图15：违约债券兑付本金及利息 10

图16：中国消费和投资增速走势 12

图17：2025年GDP同比预测 12

图18：CPI同比走势及预测 12

图19：PPI同比走势及预测 12

图20：名义利率与名义经济增速的关系 13

图21：10-1期限利差和7天逆回购利率走势 13

图22：国开和国债利差走势（2022年至今） 13

图23：国开和国债利差走势（2012年至今） 13

图24：1年期国债和国开债走势 14

图25：10年期国债和国开债走势 14

图26：大型银行各期限国债净买入情况 14

图27：央行对政府债权 14

图28：持有期内信用债收益波动分解 15

图29：违约率和名义GDP增速、社融增速走势 16

图30：发债城投公司有息债务及增速 16

图31：城投债提前偿还一览 16

图32：全部非金融企业信用债中债市场隐含评级变动 17

图33：城投债中债市场隐含评级变动 17

图34：产业地方国企中债市场隐含评级变动 17

图35：产业央企中债市场隐含评级变动 17

图36：债券价格和公司经营状况走势 18

图37：5年AAA、AA+和AA信用利差走势（中债曲线） 18

图38：5年国债和5年AAA、AA+信用利差走势（中债曲线） 18

图39：国债成交量及收益率走势 19

图40：中票成交量及收益率走势 19

图41：3年中票信用利差和国债收益率走势 19

图42：3年中票信用利差（减同期限国开债）和国开债收益率走势 19

图43：3年中票信用利差和国债收益率走势（2008年4月-2008年9月） 20

图44：3年中票信用利差和国债收益率走势（2008年7月-2009年4月） 20

图45：3年中票信用利差和国债收益率走势（2020年1月-12月） 21

图46：中债AAA信用利差走势（1年、3年和5年） 21

图47：中债AA+信用利差走势（1年、3年和5年） 21

图48：中债AA信用利差走势（1年、3年和5年） 22

图49：中债AA-信用利差走势（1年、3年和5年） 22

图50：各品种AA-和AA利差走势 23

图51：中债AA-的城投债和中票相对利差走势 23

图52：1年期AA-各品种收益率走势 23

图53：1年期AA-城投债和其他AA-各品种利差走势 23

表1