转债市场的被动投资：转债ETF发展透视.docx

一、转债聚焦

今年以来，ETF等指数基金不断放量，ETF不仅作为一种救市工具，更是在市场风险偏好提高、对基金经理主动管理能力祛魅的背景下，成为个人投资者参与资本市场的重要方式。截至三季度末，被动权益基金所持A股市值首度超过主动权益基金，迎来历史性时刻，这种趋势不仅存在于权益市场，转债ETF对转债市场的影响力也正在快速提升。当前转债市场仅存两支转债ETF，分别为海富通上证投资级可转债与博时中证可转债ETF及可交换债券ETF，今年以来，在权益市场阶段性回暖过程中，股票型ETF和转债ETF规模总体大幅扩张，截止11月15日，股票型ETF几乎翻倍，转债ETF规模更是达到年初水平的5.2倍，ETF逐渐成为配置转债资产的重要方式之一。

当前，转债ETF规模正位于历史最高水平附近，ETF产品风险分散、规避择券、交易便捷、成本低廉的优势正在逐渐被投资者熟知，截至11月15日，转债ETF

的规模与成交额在转债市场中占比均稳定至4.5左右。结合今年以来权益市场、转债市场主要指数与股票型ETF、债券型ETF规模走势，可以发现，转债ETF规模变动趋势与股票型ETF具有高度一致性，主要由权益市场表现所决定，但4月底开始，转债ETF陆续经历了三轮脱离股票型ETF的独立放量行情，进而推动转债ETF规模的显著扩张。

图表1转债ETF规模与规模占比（亿元，） 图表2转债ETF成交额与成交额占比（亿元，）

数据来源：iFind，东方金诚

图表3主要指数与股票型、转债ETF规模变动 图表4债券型ETF规模变动

数据来源：iFind，东方金诚

第一轮放量位于4月底至5月底，该阶段权益市场出现积极变化，投资者风险偏好得到修复，转债市场迎来资金回流，转债ETF由于收益稳健开始受到青睐。二季度以来，随着权益市场持续修复，债市固收+机构风险偏好有所改善，一季度转债市场跟随权益市场深V反转，市场资金有所回补，由于一季度转债仓位6成以上、主动管理的主投转债基金，不足四成跑赢中证转债，被动跟踪指数的转债ETF开始进入投资者视野，4月26日至5月31日，转债ETF累计规模增长24.38

亿元，规模达到年初水平的1.55倍。

第二轮放量为6月初至9月23日，这一时期权益市场开始持续下行，转债市场在信用风险事件冲击下调整更深，转债ETF成为规避点状风险的重要工具。6月3日，权益市场回调，转债市场退市、违约事件陆续爆发，叠加跟踪季多只债券评级下调，迅速推升市场避险情绪，转债市场开始大幅向下调整，多日跌幅超过权益市场，并有大量低价转债跌破债底。但在此阶段中，转债ETF却逆势迎来第二波规模放量，呈现出越跌越买的特点，我们认为主因可能在于，受到恐慌情绪冲击及机构对弱资质个券集中出库等影响，转债及权益市场均出现明显超跌，在市场严重资产荒的环境下，为规避尾部个券点状风险，投资者在转债配置上更加倾向于风险分散的转债ETF产品。此阶段中，转债ETF规模增长109.23亿元，规模达到年初的3.2倍水平；期间，市场成交额整体缩量，但转债ETF的成交额占比于九月初一度接近10，创下历史最高水平。

第三轮放量为9月24日至10月末，大量资金于9月末涌入转债ETF参与政策刺激下的“闪电牛”行情，并于节后持续增配，以待转债后续估值修复。随着924新政超预期的政策利好释放，权益市场带动转债市场演绎“闪电牛”行情，其

中9月24日至9月25日，转债市场主力资金（万得口径下的超大单、大单）在政策刺激下净流入16.75亿元，对ETF规模增加的贡献达到近四分之三。随着中证转债跟随权益市场快速拉升，9月26日起，主力资金率先开始止盈，中小机构接力成为转债ETF扩张主力，截至10月8日，以中小机构为主的中单、小单资金净流入225.13亿元，带动转债ETF在此期间规模继续扩大95.40亿元。并且，由于转债相较权益市场行情往往存在时滞，9月末正股的快速拉升一方面显著压降了转债市场估值水平，另一方面有效缓解了投资者对转债信用风险的担忧，为转债后续表现提供支撑，这使国庆节后股票型ETF在权益市场冲高回落中有所缩量，但转债ETF规模却在小幅回落后进一步增加30亿元，达到年初的5.4倍水平。

图表5主要指数与股票型、转债ETF规模变动 图表6债券型ETF规模变动

数据来源：iFind，东方金诚

对于转债市场，由于转债ETF背后主要为主动管理切换至被动投资的机构资金，因此ET