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“专题债+公募REITs”可行性分析

处理公募REITs项目局限性的问题，除挖掘PPP模式下的合格资产外，专题债有关

资产同样值得关注。实际上，在运行阶段、收益来源以及权属关系上，专题债有关项目与

公募REITs结合时比PPP模式愈加契合。

近年来，专题债作为稳投资的重要资金来源，发行规模逐年增长。从到期状况来看，

和2024年是目前存量专题债的第一种到期高峰。地方政府专题债风险与政府性基金收入

有关，而土地使用权出让收入是政府性基金收入的重要构成。今年房地产市场受到较大影

响，“房住不炒”方针下房地产政策仍然偏紧，尤其是“三道红线”公布后房地产需求较

为微弱地区的土地出让收入也许持续下降，专题债利息承担将加重，地方债务风险增长。

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公募REITs作为盘活基建资产的重要工具，与专题债有关项目结合，从而盘活财政资

金、减少债务承担的可行性值得关注。专题债与公募REITs在底层资产的政策规定上契合

度高，项目权属相对清晰，“专题债+公募REITs”模式有助于减少专题债信用风险。但

同步，也应注意到“专题债+公募REITs”模式原始权益人战略配售资金来源的问题以及

专题债资金提前偿还的问题。总体而言“专题债+公募REITs”模式的落地仍需制度与政

策的深入完善。

最终，根据本文对以专题债支持的A县自来水厂扩建项目引入公募REITs的财务评价

来看，“专题债+公募REITs”模式具有财务可行性，项目收益可以满足公募REITs有关

监管规定，对于投资者和原始权益人均具有一定的吸引力，具有应用前景。

正文

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在公募REITs系列研究之《“PPP+公募REITs”模式的效用与局限》一文中，我们

提到处理项目局限性问题是公募REITs蓬勃发展的当务之急。PPP模式波及资产虽然广

泛，但首先受到融资难困扰，进入建设及运行阶段的项目数量有限，大部分项目所处阶段

无法满足公募REITs的监管规定；另首先收益来源完全符合公募REITs政策规定的PPP

项目（使用者付费类型）占比较低，PPP项目中占比最高的可行性缺口补助项目能否使用

PPP模式，尚没有明确根据与原则。以上两点原因极大制约着公募REITs与PPP模式的

结合。本文认为，处理公募REITs项目局限性的问题，除挖掘PPP模式下的合格资产

外，专题债有关资产同样值得关注。实际上，在运行阶段、收益来源以及权属关系上，专

题债有关项目与公募REITs结合时比PPP模式愈加契合。本文在简朴梳理存量专题债的

基础上，对专题债与公募REITs结合的可行性进行了分析，并根据专题债实务经验，以案

例形式对专题债与公募REITs结合进行了财务评价，为市场参与各方提供实操参照，在盘

活财政资金减少政府债务承担的同步，增进公募REITs发展。

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根据《有关推进基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)试点有关工作的告知》(下

称“《告知》”)规定，试点项目具有成熟的经营模式及市场化运行能力，已产生持续、

稳定的收益及现金流，投资回报良好，并具有持续经营能力、很好的增长潜力。《公开募

集基础设施证券投资基金指导(试行)》(下称“《指导》”)则提出基础设施基金拟持有的

基础设施项目应当符合“经营3年以上，已产生持续、稳定的现金流，投资回报良好，并

具有持续经营能力、很好增长潜力”。由此可见，公募REITs资金不合用于项目建设阶段

的融资，而本文所述“专题债+公募REITs”模式，是指