5000亿扩投资专项债，央企加杠杆拉开序幕.pdf

证券研究报告|固收研究报告

正文目录

1.央企发债扩张过往，大多与稳增长无关3

2.历史上，政府准信用扩张主体主要是城投和政策行5

2.12018年之前的城投，承担稳增长的职能5

2.2政策性、开发性银行，至关重要的“准财政”角色7

3.本轮央企拉开稳增长序幕，有什么不一样8

4.风险提示11

图表目录

图1：央企信用债发行和净融资变动4

图2：2022-2023年，能源保供特别债发行月度分布5

图3：城投有息债务增速和我国基础设施建设投资增速基本同步6

图4：2023年10月以来新增专项债中偿还存量债务的占比不低9

图5：部分地方政府2023年末负债率较高9

图6：地方政府加杠杆更快，因此中央财政的空间更大（%）10

图7：3%以上城投债净融资额在2024年首次转负11

表1：2022-2023年，中国国新和电力央企发行能源保供特别债2000亿元5

表2：2015专项建设债推出前后的事件7

表3：2022年下半年政策性、开发性金融工具的使用8

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明

2

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2024年11月25日，中国国新控股有限责任公司（下称“中国国新”）和

中国诚通控股集团有限公司（下称“中国诚通”）公告显示，两家央企获批发

行的稳增长扩投资专项债总计达5000亿元，用于重点支持“两重”、“两新”

项目投资，主要包括重大设备更新及技术改造投资、重大科技创新项目投资、

重大战略性新兴产业投资等，推动央企高质量发展，助力国民经济持续健康发

展。中国国新、中国诚通发行额度分别为3000亿元、2000亿元，首期分别发

行300亿元、200亿元中期票据（稳增长扩投资专项债），期限均为5年期。

如何看待这两大央企发债背后的政策逻辑，以及对股债两类资产的影响，

是本文关注的重点。

1.央企发债扩张过往，大多与稳增长无关

2010年以来，央企发债扩张主要有三个时期，分别是2012年、2018-2020

年和2024年，背后主要是政策驱动以及发债成本具有优势。

2012年，央企债净融资阶段性新高，主要由于经济刺激政策以及降息降准宽

松货币环境。2012年，我国面临全球经济超预期放缓、欧债危机加剧的外部环境，

房地产调控政策也使得地产链陷入低迷。2012年前三季度，GDP增速延续2011

年以来逐季回落的走势，二、三季度GDP增速跌破8%。2012年初开始，政府采

取了“新一轮”经济刺激政策，包括两次降准、两次降息（分别于6月8日和7月

6日实施降息，于2月24日和5月18日下调存款准备金率），批复大量投资项目，

拉升基建投资增速。在此背景下，公用事业、采掘、建筑装饰、煤炭等行业央企

发债明显扩张。2012年央企债净融资为6927亿元，环比增长42%，加权平均发

行利率为4.37%，比地方国企产业债低了97bp，比城投债低了213bp。

2018-2020年，央企发债扩张主要由于发行永续债实现国企降杠杆的目标。

2018年9月，中共中央办公厅、国务院办公厅发布《关于加强国有企业资产负债

约束的指导意见》，对国企去杠杆提出了“平均资产负债率到2020年末比2017年

末降低2个百分点左右”的量化目标。满足一定条件的永续债可以划分为权益工

具，使其成为企业降低资产负债率的利器。2018-2020年，央企债净融资分别为

5244亿元、5580亿元和5107亿元，其中永续债净融资分别为2159亿元、2661

亿元