中国核电公司首次覆盖报告：核电加速核准，风光多线布局，开启新一轮成长.docx

目 录

1、核电巨头高质发展，风光注入增长动能 4

、中核集团旗下核电运营平台，积极布局风光业务 4

、股权结构稳定，2024年获社保基金战略投资120亿元 5

、经营业绩拾级而上，盈利能力稳中有升 5

、做优做强核电主业，风光注入增长动能 6

、核电行业护城河较宽，公司是国内核电运营商双寡头之一 6

、中核集团下唯一绿电开发运营平台，风光打造第二增长曲线 10

2、核电：电力转型的“充要条件”，核电核准有望常态化 12

、“华龙一号”先进技术助力核准恢复，政策托底量价 12

、核电低碳且低成本，沿海厂址储备充裕，是理想的基荷电源 17

、新型电力系统安全稳定运行需要核电提供坚强支撑 21

3、风光：价格传导机制理顺有望提振绿电收益 23

、新能源投资成本持续下行，全国风光装机容量快速增长 23

、市场机制建设逐渐完善，助力打通绿电环境价值传导机制 24

4、投资逻辑：清洁能源核心资产迎行业拐点 28

、商业模式：核电是兼具稳定分红能力与确定成长空间的优质资产 28

、核电成长空间可观，资本开支结束后分红比例有望看齐长江电力 29

、折旧到期、建设期贷款偿还完毕后将释放大量利润空间 30

5、盈利预测与投资建议 31

、核心假设与盈利预测 31

、估值与评级 32

6、风险提示 33

附：财务预测摘要 34

图表目录

图1：中核集团业务覆盖核能全产业链，公司是集团下属的发电运营平台 4

图2：公司持续做优做强核电主业，2020年收购中核汇能布局风光业务 4

图3：截至2024中报，公司控股股东为中核集团，实际控制人为国资委 5

图4：2023年公司实现营业收入749.57亿元，同比增长5.2% 5

图5：2023年公司实现归母净利润106.24亿元，同比增长17.9% 5

图6：2023年公司净利率与ROE（摊薄）实现同比优化 6

图7：2023年公司期间费用率同比优化3.1pct 6

图8：截至2024Q3，公司控股的在运核电装机容量占比40.8% 6

图9：截至2024Q3，公司控股的已核准在建或待建核电装机容量占比39.5% 6

图10：公司控股核电装机容量快速增长，2015-2023年复合增速为9.5% 9

图11：2015-2024Q3，公司新增核准机组18台，装机容量20.76GW 9

图12：公司控股机组平均利用小时数逐年提升 9

图13：2023年公司下属机组平均利用小时数7852 9

图14：公司市场化交易电量逐年提升 10

图15：公司平均上网电价稳中有升 10

图16：2020年起，公司风光装机容量快速扩张（万千瓦） 10

图17：2020-2023年，公司风光机组利用小时数有所提升 10

图18：2023年，公司风光发电量占比11.8% 11

图19：2023年，公司风光发电收入占比13.1% 11

图20：2023年公司核电、风电、光伏发电毛利率分别为43.0%、56.5%、62.2% 11

图21：我国核电技术路线经历多次迭代，已形成自主三代核电技术 12

图22：2019年起核电项目核准恢复，2022-2024年核准节奏保持稳定 13

图23：2023年核电8省中，5省用电量增速高于全国 15

图24：2023年核电8省用电量均高于发电量 15

图25：核电年利用时长在各主力电源中最高（单位：小时） 17

图26：核电度电等效二氧化碳排放量仅12克（单位：克-二氧化碳/千瓦时） 18

图27：水电和核电度电成本显著更低，可衰减成本占比更高（单位：元/千瓦时） 18

图28：2023年世界发电结构核电占比9.1% 19

图29：2023年OECD国家发电结构核电占比16.4% 19

图30：2023年我国发电结构核电占比4.9% 19

图31：截至2023年末，我国装机结构核电占比2.0% 19

图32：我国在运、在建核电站主要分布在华南、华东沿海地区 20

图33：2011年后我国内陆核电建设暂停，目前在运、在建核电站集中在沿海地区 21

图34：美国79%的核电站分布在内陆 21

图35：法国64%的核电站分布在内陆 21

图36：随着新能源装机和发电力占比持续提升，电力系统转动惯量减少 22

图37：我国陆上风电和大型光伏电站平准化发电成本持续下降（美元/兆瓦时） 23

图38：20