固定收益点评：化债下的投资机会.pdf

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内容目录

一、市场机构3

1.1国股行负债端承压，中小行和保险面临资产缺口3

1.2国股行长债承接能力面临挑战4

1.3短期资金面冲击，持续性取决于置换速度5

二、地方政府9

三、各类债券影响几何？11

3.1城投债：供给减少，利差压缩11

3.2地方债：供给上升，关注短期调整出的机会14

3.3二永债：供不应求，利差收窄16

图表目录

图表1：2021年2月地方债持有人结构3

图表2：2021年2月商业银行持有地方债的构成3

图表3：商业银行地方政府债托管量与地方政府债净融资额（亿元）4

图表4：2021年2月各类商业银行持有债券结构4

图表5：国有大行承接专项债对资本充足率的影响测算（%）4

图表6：11/15-11/29发行化债专项债的期限分布5

图表7：11/15-11/29化债专项债的发行时间（亿元）5

图表8：政府债券净融资放量往往伴随着银行存单融资提升5

图表9：存单融资压力更多集中在大行5

图表10：2015年地方债供给相关事件与10年国债收益率走势（%）6

图表11：2015年置换债发行节奏（亿元，周度）7

图表12：2015年多次降准降息（%）7

图表13：2023年9-12月10年国债走势（%）7

图表14：2023年Q4政府债供给规模大（亿元）8

图表15：资金价格与存单利率8

图表16：票据利率处于低位显示融资需求不足8

图表17：2022、2023年政府性基收入锐减9

图表18：2013-2023年城投有息债务的变化9

图表19：广义财政资金缺口测算（亿元）9

图表20：各地2023年城投债和地方债利息支出压力（亿元）10

图表21：2024H1各地有息负债规模及城投成本10

图表22：城投债提前偿还情况（年度）11

图表23：城投债提前偿还情况（月度，亿元）11

图表24：提前偿还城投债的票面利率分布12

图表25：2015年出台大规模化债政策后信用利差的变化12

图表26：2019年以后信用利差走势13

图表27：2023年10月-12月城投信用利差整体震荡13

图表28：2023年10月-12月弱资质区域城投信用利差大幅收窄（bp）14

图表29：高评级城投债信用利差率先收窄（bp）14

图表30：短期城投信用债利差率先收窄（bp）14

图表31：2023年以来地方债和国债发行利差（bp）15

图表32：2023H2各期限地方债和国债发行利差（bp）15

图表33：2023年Q4各地地方债和国债发行利差15

图表34：2023年以来地方债和国债二级利差（bp）16

图表35：2023H2各期限地方债和国债二级利差（bp）16

图表36：明年二永债到期规模增加16

图表37：二级资本债信用利差17

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