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保证金计算

国际上的风险管理软件主要分为两大类：一是交易所及清算

所针对金融衍生品开发的风险管理系统，主要是保证金管理系统；

二是金融机构使用的风险管理系统，这些系统有的是一些国际大

型金融机构根据自身的风险管理业务需求而开发的内部专用的

风险管理系统，或者由国际上风险管理软件商开发的，提供给金

融机构使用。

在衍生品市场，不和仅包括风险呈线性状态的期货，也包括

风险呈非线性的期权，而且各头寸间风险存在紧密联系，参与衍

生品市场投资的机构不仅需要随时评估持有头寸的损益，更要了

解投资组合的风险特点和持有期间的潜在风险。因此，建立一套

全面衡量市场风险的风险控制系统是十分迫切的。有了一个总和

性的风险值，不仅可以帮助投资者、银行与券商控制自己的头寸

风险，同时也使央行和证监会等监管机构能有效控制金融机构风

险，并对其要求保有适当的资金以应付可能出现的市场风险，有

利于金融市场的稳定，增加投资者信心。

风险值(ValueatRisk,VaR)就是目前被普遍采用的风险衡

量指标，它是一个资产组合在特定持有期间内及特定置信度下，

因市场价格变化所导致的投资组合最大的可能损失。具体到风险

值的计算方法，由于金融机构或投资者的资产组合除了股票之外，

还可能包括权证、债券、期权或其它衍生性产品，因此基于对准

确和效率的考虑，情节模拟法逐渐成为衡量风险值最好的选择。

目前全球两大通用衍生品保证金系统SPAN(Standard

PortfolioAnalysisofRisk)和TIMS(TheoreticalInter-market

MarginSystem），就是基于情节模拟法发展出来用以衡量结算

会员头寸风险的。SPAN是1988年12月由CME交易所(Chicago

MercantileExchange)启用，用以衡量结算会员总头寸的总风险，

从而决定应收取的保证金金额；TIMS则由美国的期权清算公司

（TheOptionsClearingCorporation；OCC）在1986年启用。

一、SPAN系统的风险值计算原理

SPAN保证金系统计算风险值的假设是：不同资产组合的

变化方向是独立的。因此SPAN先分别计算各资产组合的价格

风险值、跨月价差头寸风险值、交割头寸风险值。因为假设变化

方向独立，因此单一资产群的价格风险值是考虑其中所有资产组

合最大损失的情况，所以要将各资产组合的价格风险值相加，但

不同资产组合价格波动会有某种程度的相关性。因此SPAN设

计了跨产品间的价差抵扣，计算持有不同资产组合的反向头寸可

能有的抵扣空间，将单一资产群价格风险值扣除此资产群中不同

资产组合间可以抵扣的风险值，经过抵扣后的资产群价格风险值

加上各资产组合的跨月价差、交割风险值，和卖出期权最低风险

值中的较大值，即为单一资产群的风险值。即：

SPAN单一资产群风险值＝MAX[卖出期权的最低风险,（价

格风险值＋跨月价差头寸风险值＋交割头寸风险值-跨资产间的

价差抵扣）]

投资组合总风险值=Σ各资产群的风险值

SPAN算出投资组合总风险后，会进一步计算总头寸的净期

权价值(NetOptionValue)。净期权价值表示头寸中所有期权按

照现在市价立即平仓后的现金流量，正值表示现金流入，负值表

示现金支出。SPAN根据计算出的风险值，减去净期权价值金额，

作为应收客户的保证金(SPANTotalRequirement)：

SPAN总体应收保证金＝SPAN投资组合总风险值—净期权

价值

以下为以上各个风险值的计算方式：

（一）价格风险值

SPAN为了衡量各资产组合在一天内可能的损益，考察了所

有合约标的资产价格以及波动性的可能变化。由标的资产市价为

出发点，分别向上和向下预估资产组合在一个考察区间带来的投

资组合价值变化，为了避免投资组合的价格风险不是落在极端位

置上，SPAN特别将该考察区向上和向下分成三个区间来研究。

同时又针对该标的资产研究它波动性向上与向下的改变。

另外SPAN还考虑深度虚值（价