互联网行业2025年市场前景及投资研究报告：逆风前行，更多期待.pdfVIP

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2024年12月12日

招银国际环球市场|睿智投资|行业研究

互联网

优于大

2025展望：逆风前行，但可以有更多期待(维持)

三条投资主线：关注成熟业务护城河及新发展空间、估值提升空间、出海。展

望2025，增量实质性促消费政策的出台或仍是板块估值结构性提升的关键驱动

因素，而在此之前板块或维持震荡，股东回报水平、盈利增速及确定性或为估

值的关键支撑。我们建议关注三条主线：1）成熟业务的护城河及新发展空间，

或有望驱动业绩及估值的双升：如受益新游发布的游戏板块、核心业务仍有进

一步线上渗透空间的本地生活、AI技术赋能下广告效果提升及GPU云业务带来

新增量的广告和云、变现率有提升空间且有望受益于增量促消费政策的电商；

建议关注腾讯、网易、阿里巴巴、美团；2）盈利快速增长已较为充分被预期、

但估值或有望进一步修复带来投资机会的板块：如OTA、短视频、教育，建议

关注携程、快手、新东方；3）出海有望在中长期带来盈利和估值增量的板块，

如电商、OTA。

观存量：确定性或仍为短期重点。回顾2024，宏观逆风仍存的情况下，

场的主要关注点聚焦核心业务盈利增速和确定性、股东回报水平、及新业

务扩张带来的增量。展望2025，从基本面韧性角度来看，全年我们相对偏

好本地生活（竞争格局阶段性转好，线上渗透仍有空间）、在线游戏（新

游发布推动基本面复苏）、在线旅游（出游呈现刚需化趋势，消费习惯持

续向线上迁移）。电商板块整体受到社会消费品零售总额偏弱的影响，虽

无需过度担忧国内竞争格局恶化，但不同电商平台面向不同方向补短板的

增量投资或拖累短期利润率扩张。在线广告板块中，我们预计不同平台表

现维持分化，中短视频平台收入增长维持韧性，而广告主预算或进一步向

具备高ROI解决方案的头部平台集中。

寻增量：促消费、AI、出海。2025年行业主要可以期待的增量或来自于：

增量促消费政策、生成式AI带来的增量云、广告及应用的变现机会、及出

海带来的新机遇。出海方面，在海外线上渗透率仍较低而龙头公司已建立

较强供应链基础的情况下，OTA亮眼海外营收增速或有望维持；电商板块

因地缘政治风险扰动，目前市场尚未计入海外业务估值，或可期待风险极

致演绎后缓释带来的估值重估机会，而国内增量促消费政策出台仍为估值

重估的关键；本地生活、云、软件虽已积累早期出海势头但或仍需等待实

质性进展，警惕业务发展初期对利润端的扰动。

股东回报：稳健、持续、可预期将为估值提供支撑。以净现金/市值口径计

算，中国互联网公司平均比例已经达到26%（图9），在主业逐步进入成

熟期后，除积极探索第二增长曲线外，提供可持续的具备吸引力的股东回

报或将有助于推动市场重估账上净现金的价值、为估值提供支撑，而可持

续性的支撑来自核心主业竞争格局稳固且具备稳健的增长前景。建议关注

阿里巴巴、腾讯、网易。

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2024年12月12日

重要图表

图1:中国：在线游戏市场规模图2:在线音乐平台：付费用户数

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