新能源行业专题报告：差异在哪里？金风科技、明阳智能与Vestas的对比(201910).pdfVIP

行业研究/机械工业/新能源板块证券研究报告

行业专题报告2019年10月09日

差异在哪里？金风科技、明阳智能与

Vestas的对比

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投资要点：

维斯塔斯Vestas是海外的第一大风机销售商，截止到19H1在全球80个国家

和地区装机逾105GW，占全球累计装机17%，18年新增装机10.09GW，占全

球风机新增装机20%，位列第一。金风科技为国内第一大风机生产商，成立于

1998年，18年新增装机7.06GW，占到全球新增装机14%，位列全球第二。

明阳智能，成立于2006年，18年新增装机为2.53GW，排列中国第三（仅次

于金风科技和远景能源）、全球第七。

收入与利润对比。18年Vestas的收入达到了795.2亿元（折合人民币），从

14-18年保持了年复合11.5%的增速。而金风科技18年的收入为287.3亿元，

14-18年复合增速为12.9%，明阳智能18年收入为69.0亿元，14-18年复合

增速为6.7%。具体拆分风电设备销售收入，18年Vestas为663.6亿元，金风

科技为210.2亿元，明阳智能为61.09亿元，分别占到公司总收入的84%、73%、

89%。对比公司归母净利润，Vestas18年为53.7亿元，金风科技为32.2亿元，

明阳智能为4.3亿元。

盈利与费用对比。15-18年，明阳智能和金风科技风机板块的毛利率整体高于

Vestas的毛利率，以18年为例，Vestas毛利率为16.1%，金风科技风机板块

毛利率达到了19.2%，明阳智能为20.9%。15-18年净利率金风科技相较Vestas

更高，明阳智能相对偏低。以18年为例，Vestas净利率为6.8%，金风科技达

到了11.4%，明阳智能为6.1%。对比销售价格，18年Vestas的订单交付价格

为6118元/kw，金风科技的风机销售价格为3586元/kw，存在较大价差。较低

的销售价格和较高的毛利率，反映了国内风机制造商相对较强的成本控制能力。

对比期间费用率，金风和明阳显著高于Vestas。以18年为例，Vestas的期间

费用为7.1%，金风科技为18.4%，明阳智能为19.0%。

估值区间对比。我们对比了几家公司的PE（TTM）band。在14年前，Vestas

为负利润，从14-18年，Vestas的PE估值区间基本在30倍左右，19年上半

年伴随着利润下滑，PE（TTM）抬升到40倍以上。对于金风科技，在14年前，

金风科技的PE（TTM）多数时间在60倍以上，从14年中到15年，金风科技

的PE（TTM）处于20-30倍，进入15年后，金风科技的PE（TTM）回落到

10-20倍之间，除了18年10月落在10倍左右外，多数时间都在13倍以上。

明阳智能19年1月在A股上市，PE(TTM)整体处于20倍以上。

投资建议。建议关注国内风机行业龙头金风科技、以海上风电为特色的高成长

风机领先企业明阳智能。

风险提示。政策变动风险；风电装机低于预期风险；竞争加剧导致毛利率下滑

风险。

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明

目录

1.维斯塔斯（Vestas）、金风科技和明阳智能简介5

2.Vestas、金风科技和明阳智能基础财务数据对比6

3.国内外风机公司盈利与成本对比8