涪陵榨菜新视角下的投资机会.docx

正文目录

前言 5

一、行业层面：包装化趋势延续，新产品带动需求 5

1、行业规范性提升，包装化替代驱动增长 5

2、健康趋势下轻盐产品兴起，拉动消费端需求 6

3、消费人群、场景不断延伸，新渠道持续拓展 7

二、公司层面：根基牢固优势显著，管理变革催化改善 8

1、核心优势：竞争优势断档领先并持续扩大 8

行业内规模及份额优势显著 8

营销阶段性投入，品牌力行业内领先 8

窖池建设基本落地，原料控制力增强 9

2、经营变化：调整策略重夺份额，新品新渠道贡献更加稳定 10

3、管理改善：优化组织框架，提升管理效率 13

三、新视角下的榨菜——业绩企稳周期性弱化，投资回报提升拉动估值修复15

1、短期看：业绩企稳，改善确立 15

2、长期看：高质量现金流，投资回报有望提升 17

3、投资建议：业绩企稳回报提升，新视角下估值有望修复 19

风险提示 20

四、附录 21

图表目录

图1：调味品主要公司收入增速对比 5

图2：调味品主要公司利润增速对比 5

图3：榨菜分类 6

图4：榨菜消费场景 7

图5：行业各公司市占份额 8

图6：涪陵榨菜广告费用累计投入 9

图7：消费者开味菜品牌喜爱程度 9

图8：公司产品及品牌不断更新换代 9

图9：公司采购半成品金额及原材料金额比例 10

图10：公司榨菜主业销量及变化 11

图11：公司品类不断推新 11

图12：萝卜和泡菜营业收入变化（万） 12

图13：24年餐饮事业部收入已超过1亿 13

图14：品牌经销商情况梳理（个） 13

图15：公司组织架构调整公告 14

图16：公司销售体系架构变化 14

图17：各品类吨单价变化 15

图19：公司历史库存变化 16

图19：公司青菜头采购价格变化 16

图20：毛利率和净利率变化 17

图21：各公司现金流量比率（经营性净现金流/流动负债） 18

图22：公司历史分红率 19

图23：公司未来分红率规划 19

图24：涪陵榨菜历史PEBand 20

图25：涪陵榨菜历史PBBand 20

表1：包装榨菜和散装榨菜差异 6

表2：公司2024年半年度募集资金使用情况 7

表3：涪陵榨菜盈利预测 20

前言

涪陵榨菜在调味品板块中，业绩整体与调味品企业增长趋势一致，但周期波动性更大。当前来看，市场的担忧主要在于：1）规模天花板不高：行业中长期整体增长预期低，甚至没有增长，公司市占率较高，担忧成长性不足；2）未来提价能力存疑：历史上公司提价能力强，也是业绩周期性更强的核心驱动，但最近一次提价效果不佳，提价后对销量影响明显，公司业绩持续调整，也导致估值大幅回落。我们认为，在行业整体规模上，参考日本确实存在天花板不高的问题，但包装化趋势仍在延续，同时产品不断优化也在更加满足消费需求，新渠道、新消

费群体都将带来增量，行业尚未到停滞不前的阶段。在提价能力上，短期确实遇到提价瓶颈，但仍存在跑赢CPI的能力。更重要的是，我们建议弱化提价效应带来的周期性较强的投资方式，而是转换视角，更加关注公司竞争优势强化，以及战略新阶段，公司内部改善、良性经营所带来的更高更稳健的投资收益能力。

图1：调味品主要公司收入增速对比 图2：调味品主要公司利润增速对比

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海天味业 中炬高新 涪陵榨菜

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海天味业 中炬高新 涪陵榨菜

资料来源：公司公告、 资料来源：公司公告、

一、行业层面：包装化趋势延续，新产品带动需求

1、行业规范性提升，包装化替代驱动增长

包装化大趋势不变，关注消费力拐点。规模上来看，我国腌制品行业长期销量增长放缓的趋势确实存在，但目前腌制品市场上仍有很多散装产品，从榨菜品类来看，包装榨菜占比约58%，散装榨菜约占42%。对比来看：a）在终端渠道上，

包装榨菜主要为商超、便利店等现代零售渠道，散装榨菜由于没有预包装，往往依赖于传统农贸市场、街边小贩、流动摊位等；b）价格上，包装榨菜约为2-5

元/100g，散装榨菜则大多仅需0.4-0.7元/100g；c）消费人群上，包装榨菜面向的通常是对食品品质、卫生安全有较高要求的现代家庭、年轻消费者以及对品牌有一定忠诚度的群体，散装榨菜则更受价格敏感型消费者、以及有特殊口味偏好消费者的喜爱。在健康和行业规范趋势下，包装对散装的替代仍有需求，