股债关系研究手册｜资产配置跨市场研究系列之二：资产配置深度报告，美国也有“股债跷跷板”吗？.docx

内容目录

TOC\o1-2\h\z\u一、资产配置模型里关于股债联动关系探讨 4

普林格时钟里的股债关系讨论 4

货币信用框架里的股债关系讨论 5

二、股债传导机制讨论 6

国外有哪些前沿理论？ 6

国内股债关系传导机制探讨 7

股债相关性如何来衡量？ 8

三、美国股债关系复盘 9

3.198年以前 9

3.298年以后 11

四、中国股债相关性描述 15

股债跷跷板 15

股债双牛 16

股债双杀 17

五、影响股债相关性的重要因素是什么？ 19

风险提示 20

图表目录

图表1：普林格时钟六阶段划分 4

图表2：资产顶部之间的领先和滞后 5

图表3：资产底部之间的领先和滞后 5

图表4：货币-信用框架四阶段 6

图表5：国内股债关系传导机制 7

图表6：美国股债相关性和数据的显著性检验 8

图表7：中国股债相关性和数据的显著性检验 9

图表8：美国股债关系 9

图表9：美国60年代股债相关性 10

图表10：美国1970-1996年股债相关性 11

图表11：美国1997-2002年股债相关性 12

图表12：美国2007-2010年股债相关性 12

图表13：美国2020-2022年股债相关性 13

图表14：美国2022-2024年股债相关性 14

图表15：中国股债关系 15

图表16：2020.04-2020.12中国股债相关性 15

图表17：2021.11-2023.02中国股债相关性 16

图表18：2014.08-2015.06中国股债相关性 17

图表19：2019.01-2019.03中国股债相关性 17

图表20：2018.08-2018.10中国股债相关性 18

图表21：2022.09-2022.11中国股债相关性 19

一、资产配置模型里关于股债联动关系探讨

普林格时钟里的股债关系讨论

相比于其他资产配置模型而言，普林格时钟对于股、债、商这三类资产的相对配置价值描述更加精细化。在我们之前的报告《以普林格时钟为鉴，我们如何搭建资产配置框架？》里，我们指出一个典型的普林格周期有六个阶段。这六个阶段分别为：

1）I阶段：只有债券市场牛市。市场利率基本降到底部，债券价格上涨逐渐减缓，经济开始触底反弹，股市开始逐渐有较好的表现。

2）II阶段：债券、权益市场牛市。市场利率开始上升，经济慢慢恢复，债券价格上涨进入尾声，股市继续大幅上涨。经济复苏，消费扩张，企业为扩张产能原材料需求加大，从而导致商品价格开始上涨。

3）III阶段：债券、权益、商品市场都是牛市。经济进入过热阶段，央行的货币政策开始不再宽松，市场利率开始上升，债券开始走熊，股票、商品保持牛市。

4）IV阶段：债券步入熊市而权益、商品保持牛市。经济进入过热阶段，央行的货币政策开始不再宽松，市场利率开始上升，债券开始走熊，股票、商品保持牛市。

5）V阶段：只有商品市场是牛市。市场利率逐渐触顶，央行开始用货币政策抑制经济过热，股票进入尾声，商品价格触顶濒临下跌。

6）VI阶段：没有一个市场是牛市。为抑制经济过热，货币政策逐渐紧缩，利率不断提升。消费需求逐渐下降，各类资产价格下跌。

图表1：普林格时钟六阶段划分

来源：P，

普林格时钟配置模型中，是基于债券、股票、商品之间触顶触底的顺序来描述六个阶段。在我们外发报告《资产配置深度报告：大类资产触底顺序有何规律？》一文中，我们对这个传导逻辑做了检验，我们复盘了1980年以来美国债券、股票、商品的资产走势，发现其基本符合资产轮动规律，即收益率下行（债券市场走出谷底）、股价上行、商品价格上行、收益率上行（债券市场顶峰下行）、股价下行、商品价格下行的顺序。普林格时钟里未对股、债、商如何联动的机制做具体探讨。

图表2：资产顶部之间的领先和滞后 图表3：资产底部之间的领先和滞后

来源：P， 来源：P，

普林格在六个阶段里对股债各自的状态以及相对配置价值做了描述，相比美林时钟而言更加精细化。而美林时钟则是在划分出来的四个阶段对大类资产表现做复盘，从而推荐该阶段表现最好的资产。在经济衰退期，股弱债强；在经济复苏期，股强债弱；而在过热和滞胀的组合中，股、债的关系不够明确。而在普林格六阶段里，II、III阶段的“股债双牛”和V、VI阶段的“股债双熊”，其对应股债正向联动关系，而I阶段的“债牛股熊”和IV阶段的“债熊股牛”对应股债反向联动，也是我们常说的“股债跷跷板”。这里我们需要澄清一个概念，普林格时钟里所谓的“牛”和“熊”都是对是否有配置价值的角度而言，而不是指的市场单边上行或下行。