大财政系列12：化债之后，财政基建还有多少空间？.docx

目录

隐债加剧地方压力，但中央仍有空间 6

化债的本质是置换，隐性债务显性化 7

三大财政收入承托，财政支出有望改善 12

常规收入：假设两本账收入增速2%、-10% 14

补充收入：假设安排结余调入资金2万亿元 16

债务收入：赤字率3.5%-4%，广义赤字9.8-12万亿 17

广义支出：中性假设下，预计增速约4% 18

赤字信贷双管齐下，基建主导信用宽松 20

定量测算财政力度，有望对冲加征关税 22

风险提示 26

图表目录

图1：我国政府债务余额规模（亿元） 6

图2：我国政府杠杆率水平（%） 6

图3：2023年末主要国家政府负债率（%） 6

图4：政府债券付息支出占广义财政收入、支出的比重（%） 6

图5：中美日中央政府杠杆率对比（%） 7

图6：中美日地方政府杠杆率对比（%） 7

图7：分省份地方政府债务率水平（%） 7

图8：分省份地方政府付息压力（%） 8

图9：历年用于债务置换的债券发行规模（亿元） 9

图10：历次全国摸查的地方政府债务规模情况（万亿元） 10

图11：2015-2018年置换债券是主要发行种类（万亿元，%） 10

图12：2019年共发行1579亿置换债用于建制县化债试点，涉及7个省份（亿元） 10

图13：1.1万亿特殊再融资债或分别用于建制县化债试点、全域无隐债试点（亿元） 10

图14：2024年10月12日、11月8日新闻发布会中关于化债政策的表述对比 11

图15：各省（直辖市、自治区）地方政府债务限额空间及其用于化债的债券发行情况（亿元） 12

图16：全国第一、二本账2023年预算执行情况和2024年预算安排情况（亿元，%） 13

图17：2024年1-10月财政收支主要情况（%） 13

图18：第一、二本账财政收支完成度测算（亿元，%） 14

图19：第一本账收入预期增速与实际增速对比（%） 14

图20：第二本账收入预期增速与实际增速对比（%） 14

图21：2000年以来，第一本账收入增速与名义GDP增速（%） 15

图22：2000年以来，税收收入、非税收入增速（%） 15

图23：2024年财政部两种口径财政收入增速（%） 15

图24：2024、2025年第一本账财政收入测算（万亿元，%） 15

图25：国有土地出让收入、土地成交总价与土地购置费累计增速（%） 16

图26：近年来政府性基金收入大幅下行（亿元） 16

图27：财政性存款规模（亿元） 16

图28：中央预算稳定调节基金余额规模（亿元） 17

图29：地方财政前三本账本结余资金规模（亿元） 17

图30：历年狭义赤字率及广义赤字率水平（%） 18

图31：历年广义财政赤字规模（亿元） 18

图32：2024-2025年广义财政支出力度测算（万亿元，%） 18

图33：历年广义财政收入、支出增速（%） 19

图34：2024年超长期特别国债资金主要用途 19

图35：2024年政府性基金预算支出科目主要增设情况 19

图36：历年专项债支持领域 20

图37：历年专项债资金用于地产相关领域项目的规模及占比（亿元，%） 20

图38：2024年新增专项债资金用途分布（亿元，%） 20

图39：2024年1-10月第一本账用于基建领域的支出增速5.6%（%） 21

图40：连续五年每年安排新增专项债8000亿用于化债（亿元，%） 21

图41：2024年城投债净融资大幅缩水（亿元） 21

图42：新增企业中长贷投向基建占比及增速（%） 21

图43：化债的松与紧，决定基建增速的弹性（万亿元，%） 22

图44：近年来基建资金财政杠杆倍数（倍） 22

图45：2025年基建投资增速测算（%） 22

图46：财政政策对经济增长的影响路径示意图 23

图47：中国与世界主要经济体财政支出乘数比较 23

图48：财政支出乘数测算结果 24

图49：考虑财政乘数后，财政增量支出对于GDP的拉动效果测算（亿元，%） 25

2024年11月8日，财政部披露“6+4+2”地方隐债化解方案，当前我国政府债务水平如何，本轮债务化解与过往相比有何异同，明年财政空间还有多少，财政力度对基建增速、经济增长影响又有几何？本篇报告将对这些问题一一解答。

隐债加剧地方压力，但中央仍有空间

我国政府还有较大举债空间。2023年末，我国政府债务余额约为70.7万亿（中央、地方政府债务余额分别约为30万亿、40.7万亿），政府杠杆率水平达到56.1%、较2022年上升5.5个