抢跑效应支撑债市持续走强.docx

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岁末年初债市易出现抢跑行情 5

目前可能更像2021年 8

本轮岁末年初债市行情展望 12

风险提示 14

图表目录

图1：2021年岁末年初行情复盘 5

图2：2022年岁末年初行情复盘 5

图3：2023年岁末年初行情复盘 6

图4：除跨月、跨年时点，资金面在岁末年初整体宽松 7

图5：除跨月、跨年时点，资金分层在岁末年初往往不明显 7

图6：或受理财回表影响，岁末年初期间银行理财规模往往有减少倾向 7

图7：银行同业存单发行利率中枢在岁末年初期间波动下移 7

图8：岁末年初期间制造业PMI往往季节性走弱 8

图9：过去三年岁末年初期间30Y-10Y国债期限利差走势未呈现明显规律 8

图10：过去三年岁末年初期间10Y-1Y国债期限利差走势先下后上 8

图11：2021年和今年投资需求增速均有所下滑 9

图12：2021年和今年消费需求均有所下滑 9

图13：2024年10月以来，资金面从均衡转向宽松 10

图14：2021年10月至春节前最后一个交易日，资金面从均衡转向宽松 10

图15：2021年岁末年初10Y国债收益率与7天逆回购利率的利差有所收缩，最低约达到过去三年25%分位数水平 11

图16：截至2024年11月末，10Y国债收益率与7天逆回购利率的利差位于过去三年18%分位数水平 11

图17：2021年岁末年初国债期限利差最低收缩至25%分位数以下 11

图18：相比2021年同期水平，目前国债期限利差仍有压缩空间 11

图19：2021年末商品房销售高于季节性水平，居民加杠杆驱动经济弱修复 12

图20：今年四季度，财政存款支出明显加速，政府加杠杆驱动经济弱复苏 12

图21：挖机开工小时数在2024年年末提升，在2021年年末维持高位，或表明基

建投资较活跃 12

图22：螺纹钢需求在2024年年末放缓，在2021年年末提升，或主因地产表现差

异 12

图23：二永债、长期限国债在岁末年初表现较好，同业存单、短期限国债表现更加稳定 13

表1：相比2021年中央经济工作会议，2024年926政治局会议政策虽然更积极但延续防风险基调 9

表2：岁末年初期间，10Y国债收益率下行幅度 13

岁末年初债市易出现抢跑行情

2021年岁末年初（当年11月1日至次年春节前最后一个交易日），货币政策宽松预期发酵，债市走强。11月19日央行发布三季度货币政策执行报告，删除“管好货币总闸门”表述，引发宽松预期，12月3日国务院总理表示将适时降准加大对实体经济力度的支持，12月20日1年期LPR下调5bp，2022年1月20日1年期LPR下调10bp、5年期LPR下调5bp。综合来看，支持性的货币政策叠加宽松的资金面共同驱动2021年末债市抢跑行情。

图1：2021年岁末年初行情复盘

资料来源：iFind，研究

2022年岁末年初，防疫政策转向引发债市调整，但货币政策呵护流动性，债市走出修复行情。12月7日国家卫健委发布《关于进一步优化落实新冠肺炎疫情防控措施的通知》，防疫政策转向，理财赎回引发负反馈，债市出现调整，但央行于12月15日超量续作MLF，在货币政策的呵护态度下，债市经过调整后走出修复行情，不过在2023年初疫情和地产政策优化下债市又经历了一波小幅调整。

图2：2022年岁末年初行情复盘

资料来源：iFind，研究

2023年岁末年初，中央更强调高质量发展，财政刺激和经济数据均不及预期，叠加资金面宽松，在多重利好因素下，债市走强。2023年中央经济工作会议强调高质量发展，表示财政政策适度加力、提质增效，刺激经济力度不及市场预期，债市做多情绪升温。

图3：2023年岁末年初行情复盘

资料来源：iFind，研究

复盘2021年至2023年岁末年初债市表现，以下三重因素或共同驱动年末债市抢跑：1）支持性的货币政策和较为宽松的资金面；2）基本面不强或弱改善；3）政策刺激经济力度弱于预期。岁末年初通常是经济数据和政策部署的空窗期，叠加央行往往在这一期间呵护流动性，银行负债成本下降、配置需求提升，在多重利好因素下，债市投资者短期或提前交易未来预期，债市易出现抢跑行情。

货币政策在岁末年初往往维持流动性合理充裕，2021年和2022年央行均采取降准和公开市场操作施释放流动性，2023年央行虽然没有降准但调降了存款利率。2021年央行在三季度货币政策执行报告中删除“管好货币总闸门”的表述，此外央行在