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案例分析2.合成股票:法国某国企私有化过程中的股票设计(材料见教材)根据上述资料,回答以下几个问题:(1)如果你是Rone-Poulenc化学公司的员工,你会借钱购买股票吗?这一投资的结果对你的风险与收益有何影响?(2)请解释信孚银行创造的衍生金融工具“合成股票”的基本特点。为什么该银行能够成功地承办RhonePoulence化学公司私有化的金融服务?(3)信孚银行是如何规避承销风险的?这种金融创新对我们有什么启发?5.4.1股票、债券与公司价值如果以公司资产作为期权标的资产,站在不同的角度进行分析,股票、债券持有者具有不同的权利和义务,现从买权和卖权两方面进行分析。1)买权分析假设公司资本总额由股权资本(普通股)和负债资本(零息债券)两部分组成;假设公司债券面值为D,期限为T年,债券到期时,股票总价值ET与公司资产价值VT关系如下:公式(5-39)与买权的到期日价值为同一形态,因此,公司的股票可以解释为以公司资产为标的资产、以债券面值为行权价、以债券期限为权利期间的一种欧式买入期权,而以股票为标的资产的买权变成了买权的买权,称为复合买权(compoundoption)。5.4.1股票、债券与公司价值此时买权的真正标的资产是公司资产,而不是公司股票,通过以股价为中介,买权(股票价值)主要与公司资产价值及债券面值有关,如图5-5所示。图5-5股票价值与公司价值5.4.1股票、债券与公司价值根据买权定价理论,债券到期时,股票持有人(股东)具有两种选择:偿还债券或宣告破产。如果VTD,债券将被偿还,即股东执行期权;如果VTD,公司将无力偿还债券。从债权人的角度看,债券到期时,如果VTD,债权人将公司资产以债券面值“出售”给股东;如果VTD,债权人将得到小于债券面值的公司资产。此时,债权人有两项权益:(1)他们是公司资产的持有者;(2)他们是公司资产买权的出售者,即承担将公司资产出售给股东的义务。5.4.1股票、债券与公司价值从理论上说,债券持有人的上方收益和下方风险是有限的(以债券面值为限)。图5-6中的粗折线描述了债权人的损益状况。图5-6债券价值——解释之一5.4.1股票、债券与公司价值2)卖权分析从股东的角度看,股东对公司资产具有三项权益:(1)他们是公司资产的持有者;(2)他们是公司债券的偿还者;(3)他们持有一份以公司债券为行权价的卖权。债券到期时,如果VTD,股东则行使期权,以债券面值将公司资产出售给债权人。此时,仅仅是公司资产与债券的交换,并没发生任何现金流动,交易结束后股东一无所有。如果VTD,股东则放弃期权,按债券价值偿还债券后,股东仍是公司资产的所有者。股票价值=资产价值-预期债券的现值+公司资产卖权价值5.4.1股票、债券与公司价值从债权人的角度看,持有人有两项权益:(1)他们拥有债券索偿权;(2)他们是公司资产卖权的出售者。债券到期时,如果VTD,股东行使卖权时,债权人必须以债券面值将公司资产买回,交易结束后,股东和债权人的权利和义务相互抵消。如果VTD,股东则放弃期权,此时,债权人仅按债券面值收到偿还额。图5-7中的粗折线显示了公司债权人的损益。图5-7债券价值——解释之二5.4.1股票、债券与公司价值对于债权人来说,他们愿意为在将来取得债券面值而在现在支付的金额为:债券价值=预期债券现值-公司资产卖权价值将公式上述公式结合起来,可以得到:预期债券现值-公司资产卖权价值=公司资产价值-公司资产买权价值上述公式反映了债券价值和股权价值(公司资产买权价值)之间的关系,亦即前述买-卖权平价关系,它对于正确评价债券和股票的市场价值具有重要作用。5.4.1股票、债券与公司价值3)股票、债券期权估价【例5-6】APX公司目前资产价值预计为1亿元,公司价值标准差为35%;债券面值为8000万元(10年期零息债券),10年期国债利率为8%。根据B-S模型分三种情景估计该公司股权价值、债券价值、债券利率,见表5-21。情景1:根据B-S模型,APX公司股权价值计算如下:债券价值等于公司价值减去股权价值,即:债券价值=10000-7426=2574(万元)根据债券的市场价值计算10年期零息债券的市场利率如下:5.4.1股票、债券与公司价值表5-21不同情景下APX股权价值、债券价值5.4.1股票、债券与公司价值情景2:APX公司的价值下跌到5000万元,低于流通在外的债券价值,在其他因素不变的条件下,APX股权价值和债券价值、债券利率计算如下:债券价值=5000-2
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