固定收益定期报告：牛市下修的威力.docx

内容目录

牛市下修的威力 3

市场回顾 8

权益市场：持续上行 8

转债市场：继续展现跟涨能力 10

转债投资策略 12

一级市场跟踪 12

图表目录

图1.今年转债下修提议创下历史 3

图2.年内提议下修转债节奏 3

图3.下修期限结构 3

图4.转债当前平均剩余期限仅3年 3

图5.提议下修转债中破面数量增加 4

图6.下修以小微盘标的为主 4

图7.年内提议下修次数 4

图8.未下修到底转债占比创历史新高 4

图9.强赎转债中下修转债占比较高 5

图10.1-10月下修转债年内动向 5

图11.10/11月下修率明显提高 5

图12.博弈下修收益（提前5个交易日） 6

图13.提议日——下修日之间收益可观 7

图14.下修到底之后再行参与并持有10个交易日收益 7

图15.全部A股PE（TTM）反弹至15.30X 9

图16.创业板PE（TTM）反弹至38.29X 9

图17.分行业PE(TTM) 9

图18.转债指数创下5月底以来新高 10

图19.个券领涨及领跌标的 10

图20.估值明显反弹 10

图21.转债价格中位数略有回落 10

图22.转债纯债/转股溢价率气泡图 11

表1：上周分板块及指数涨跌 8

表2：上周转债预案动态 12

牛市下修的威力

今年以来提议下修的转债数量将近200只、创下历史新高，在权益市场弱势同时转债“老龄化”较为严重的背景下，有较多转债表现出较强的下修意愿；从下修节奏上来看，权益波动最大的2月以及表现弱势的7月提议次数最多，9月以来虽然权益市场显著反弹、但每个月

仍有10只以上个券公告下修。

图1.今年转债下修提议创下历史 图2.年内提议下修转债节奏

250

提议下修次数

提议次数

30

25

200

20

150

15

100

10

50

5

0

2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024

0

1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

资料来源：wind，国投证券证券研究所 资料来源：wind，国投证券证券研究所

从下修的期限结构来看，剩余期明显缩短。由于当前转债整体平均剩余期限已仅有3年出头、

老龄化严重，因此当前下修转债的期限也明显区域短期化，今年剩余期限在3年以内的转债下修占比明显提升、来到将近50%。

图3.下修期限结构 图4.转债当前平均剩余期限仅3年

100%

90%

80%

70%

60%

50%

40%

30%

20%

10%

0%

2年以内 2-3年 3年以上

6

5

4

3

2

1

0

平均剩余期限

2021 2022 2023 2024

18/0118/0919/0520/0120/0921/0522/0122/0923/0524/0124/09

资料来源：wind，国投证券证券研究所 资料来源：wind，国投证券证券研究所

6月之后，由于市场的调整，提议下修的转债中有过破面记录的数量大幅增加，而由于回售条款与今年批量出现的注销减资清偿事项，破面转债提议下修的动力也更强。从风格上来看，今年提议下修的个券中正股市值在30亿元以下的小微盘标的占比将近50%，市值在30-50

亿之间的个券占比超过25%，小微市值的正股由于相对更大的财务压力等原因往往有更强的下修冲动。

图5.提议下修转债中破面数量增加 图6.下修以小微盘标的为主

提议前价格破面 未破面 30亿以下 30-50亿 50-100亿 100-300亿 300亿以上

20

18

16

14

12

10

8

6

4

2

0

1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月

资料来源：wind，国投证券证券研究所 资料来源：wind，国投证券证券研究所

除此之外，今年有部分个券为规避回售条款、进行数次下修，如山鹰/维尔等个券年内提议下修的次数都在3次以上，而这类个券每次下修的幅度也不大。从数据上看，今年有将近40%的转债个券没有将转股价下修到底，因此在个券下修时也须结合其现状进行判断。

图7.年内提议下修次数 图8.未下修到底转债占比创历史新高

个券数量 到底 未到底 未到底占比

160

140

120

100

80

60

40

20

0

提议1次 提议2次 提议3次及以上

180

160

140

120

100

80

60

40

20

0

2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024

45%

40%

35%

30%

25%