电商行业深度报告：竞争格局被过度担忧，看好电商估值系统性回升.docx

正文目录

一、电商渗透率维持增长，平台价值区隔差异化竞争 4

1、电商渗透率持续提升，预计未来仍有渗透空间 4

2、各电商平台价值差异化，壁垒稳固基本盘稳定 6

二、电商实际竞争格局好于预期，预期未来行业及各公司利润额将稳中有升 9

1、利润复盘：核心电商利润保持相对稳定，行业竞争强度低于市场预期 9

2、未来展望：预期未来行业及各公司利润额将稳中有升 10

三、对标海外零售/电商公司龙头，我国电商估值显著低估 11

四、投资建议 12

图表目录

图1：电商渗透率近年保持稳步提升趋势 4

图2：电商基本保持快于社零大盘增速 4

图3：线上零售平台商品丰富度显著高于线下零售商 4

图4：线下零售同款商品价格普遍高于线上 5

图5：社会化物流配送时长逐年缩短 5

图6：社会化物流单均成本呈下降趋势 5

图7：2023年全国各地区线上渗透率，低线城市提升空间更大 6

图8：淘天商家数高于其他平台（万） 7

图9：淘天特殊类目占比高于其他平台 7

图10：京东物流快递时效快于社会化物流 7

图11：京东PLUS会员权益 7

图12：拼多多客单价低于友商 8

图13：拼多多流量分配机制倾向低价商品 8

图14：各电商平台基于差异化的核心竞争力满足消费者不同的价值需求 8

图15：三大电商货币化率或毛利率整体呈现提升趋势 10

图16：三大电商营销费用率24年以来略有提升 10

表1：全球主要国家电商渗透率提升趋势 5

表2：生鲜食品类线上渗透率低于其他大类提升空间大 6

表3：淘宝88VIP会员权益 7

表4：三大平台近年核心电商利润额保持相对稳定 9

表5：海外电商/零售龙头公司收入利润增速及PE比较 11

表6：海外电商/零售龙头公司与国内电商股东回报率对比 12

表7：海外电商/零售龙头公司与国内电商市值对比 12

一、电商渗透率维持增长，平台价值区隔差异化竞争

一、电商渗透率维持增长，平台价值区隔差异化竞争

1、电商渗透率持续提升，预计未来仍有渗透空间

近年电商渗透率保持提升趋势，线上零售仍在不断获取线下市场份额。据国家统计局数据，截至2023年底实物商品网上零售额占社零总额比重达27.6%，同比

+0.4pct；2024年实物商品网上零售额维持快于社零增速，我们基于国家统计局数据的追溯调整进行测算，截至2024年10月可比口径下电商渗透率达28%。

图1：电商渗透率近年保持稳步提升趋势 图2：电商基本保持快于社零大盘增速

资料来源：国家统计局、测算 资料来源：国家统计局、测算

电商平台对线下渗透的持续发生主要源于电商相比线下消费对消费者体验的更好满足以及更高的效率：

“多”：线上不受地理面积限制、sku远高于线下，消费者对商品丰富度的体验得到更好满足。

图3：线上零售平台商品丰富度显著高于线下零售商

资料来源：拼多多商家版、京麦、草根调研、

“省”：综合来看线下渠道价格仍明显高于线上，整体上便利店商超即时零售货架电商，主要源于①电商相比线下商超更少的流通链路所节省的渠道成本，②线上平台相比线下拥有更低的运营成本，③线上方便透明的比价场景下平

台间更强的价格竞争。

图4：线下零售同款商品价格普遍高于线上

资料来源：草根调研、：

注：我们选取表中10大类目、各类目下10种品牌商品进行同款产品比价，并对相同大类下价格取平均值，以价格最高的渠道为分母计算各渠道价格对应的价格比例，颜色由红至蓝代表价格由高到低。

“快”：消费者“快”的需求可进一步拆解为便捷度+时效性，便捷度层面线上购物送货上门便利性明显高于线下，时效性方面我国电商物流配送效率不断优化，目前京东可实现当日/24小时达、三通一达高线城市基本可以实现1-2日

达，此外即时零售新模式进一步缩短配送时效至小时达；同时社会化物流成本也持续降低，综合来看电商在“快”维度上整体优于线下。

图5：社会化物流配送时长逐年缩短 图6：社会化物流单均成本呈下降趋势

资料来源：公司公告、 资料来源：公司公告、

“好”：品质维度看，线下消费者对商品的感知更强，且能够通过试穿试用对商品有更全面认知，相比线上购物有更强的品质确定性和体验优势。电商近年

也在消费者体验方面不断优化，包括送货上门、会员免费退换货、偏远地区包邮等，以及直播电商等新模式的产生进一步提高线上购物的商品信息度和愉悦感，逐步在“好”的体验维度进行改善。

参考海外市场，全球主要国家电商渗透率无一例外均保持稳步提升，全球线上零售市场仍在持续获取线下市场份额，我国电商行业渗透率预计也将延续提升趋势。

国家200820092010

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