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中国医药、医疗行业2022年下半年展望：化危机为契机

我们将医药医疗行业的评级由中性升级为推荐，基于风险/回报比趋向吸引，利空政策影响降低以及市场情绪有望回升

我们认为已被超卖的创新药子板块有最为吸引的投资机会，基于处以历史低位的相对估值和22年下半年MA交易有望复苏

信达生物（1801HK）、百济神州（BGNEUS）是我们的行业首选推荐大幅回调后，风险/回报比吸引

我们认为医药医疗行业的风险/回报比趋向吸引，基于1）估值显示板块已经超卖。美国纳斯达克生物科技指数（NBI）目前市净率（3.7倍，较十年均值的5.9倍低约2个标准差）和市销率处于历史低位（4.6倍，较十年均值的7.1倍低约2个标准差）。尽管国内的创新药板块相对估值的历史数据有限，但经过12个月的大幅调整后，板块个股也处于超卖状态（MSCI中国医疗指数较52周内高位下跌约50%，而NBI指数/XBIETF则下跌25%/42%）。我们认为造成板块指数下挫的利空事件（持续的集采，创新药出海短期内受挫和流动性紧缩带来的普遍避险情绪）已经在当前估值中反映；2）利空政策的影响降低，国内监管环境，如国谈/集采频次和降价幅度均趋向较强可预测性（国谈中约50-60%的平均价格降幅；国采中约50%的价格降幅）。近期公布的2022年国谈方案，首次给出了续约价格调整的细则，与前期国谈的价格降幅区间相符。

我们认为上述举措有望缓解市场对政策风险的担忧。

创新子板块迎来复苏

我们认为创新药子板块在未来6-12个月有望跑赢行业内其他子板块。我们认为全球潜在的MA交易复苏将是主要催化剂。我们看到22年至今已有多项大型并购事件（超过30亿美元规模），包括辉瑞宣布将收购Biohaven，作价116亿美元（较宣布前一交易日收盘价溢价约80%），施贵宝宣布将收购TurningPoint，作价41亿美元（约122%溢价）。据报道，默克制药正考虑收购专注于ADC领域的Seagen公司（市值约300亿美元）。我们预计22年下半年有望出现更多MA交易，基于全球前20名跨国药企21年底的在手现金数共计超过约2,240亿美元，且创新药板块估值处于历史低位。溢价的并购事件（根据EvaluatePharma，2015-2020年的超过5亿美元规模的并购的平均溢价为约41-103%）有望带动板块股价的反弹。因此，我们认为已被超卖的创新药子板块投资机会最为吸引，并有不对称的上行空间。

首选推荐：正面展望/明确催化剂

信达生物（1801HK，买入，目标价110港元）看好公司丰富的管线和优秀的商业化团队和经验证的BD能力。

百济神州（BGNEUS，买入，目标价400美元）2022年管线催化剂丰富，具备优秀的资本配置，和2022年下半年的FDA审批结果催化剂。

风险：研发风险；监管风险；竞争风险；国谈/集采风险。