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目录
社融同比少增，政府债同比增加，信贷仍有压力 4
居民中长贷同比改善，后续观察持续性和企业信贷 4
M1增速持续回升，M0、M2增速有所回落 5
超常规逆周期调节下，低利率之旅或将加速 6
风险提示 9
图表目录
图1：社会融资规模增量、同比变化（亿元） 4
图2：社会融资主要分项同比变化（亿元） 4
图3：历年各月居民中长贷新增（亿元） 5
图4：居民贷款分项同比变化（亿元） 5
图5：历年各月企业中长贷新增（亿元） 5
图6：企业贷款分项同比变化（亿元） 5
图7：M1、M2同比增速（%） 6
图8：新增财政存款、财政存款同比变化（亿元） 6
图9：社融增速、信贷增速（%） 6
图10：2008年以来政治局会议、中央经济工作会议、货币政策执行报告关于货币政策的表述 7
图11：2008年9月以来各阶段存款准备金率、政策利率、贷款基准利率变动情况（BP） 8
图12：日本股债表现和基金规模变化（点，%，万亿日元，倍） 8
请阅读最后评级说明和重要声明 3/11
社融同比少增，政府债同比增加，信贷仍有压力
社融同比仍少增，化债背景下，政府债同比增加，信贷仍有压力。今年11月新增社融
2.3万亿，同比少增0.1万亿，政府债、企业债是主要支撑，信贷仍较低迷。具体来看：
1）11月政府债新增1.3万亿，同比多增0.2万亿，虽然去年同期增发国债有较高基数，
但11月地方政府密集发行1万亿左右的特殊再融资置换债，对政府债融资产生较大支撑，12月政府债对社融的支撑将延续。但值得注意的是，化债本质是置换，政府债增加的同时，信贷、非标、企业债等规模或有下降，而债务压力降低之后，政府、城投等主体是否能够重启加杠杆能力，是后续观察的重点。
2）11月社融口径人民币贷款新增0.5万亿，同比少增0.6万亿，指向居民、企业融资需求仍较疲软，后续化债置换资金到位，信贷或仍有一定下行压力。央行主管媒体《金融时报》指出，“融资平台等主体拿到专项债资金后，大部分会在10-20天左右归还债
务，其中绝大部分为贷款，以免债券和贷款“两头付息”，估计11月全国约完成近2500
亿元地方债务置换，12月还将有更大规模的债务置换。”
3）11月企业债同比多增1040亿，诚通、国新等获批5000亿央企专项债，用于“两重”、“两新”，与特别国债投向相匹配，或成为重要的配套融资力量，后续值得进一步关注。
4）委托贷款、未贴现票据等非标融资整体同比亦有一定多增。
图1：社会融资规模增量、同比变化（亿元） 图2：社会融资主要分项同比变化（亿元）
社融当月新增 社融当月同比多增2024-11 2024-10
社融当月新增 社融当月同比多增
2024-11 2024-10 2024-09
70,000
60,000
50,000
40,000
30,000
20,000
10,000
2022-110
2022-11
-10,000
-20,000
-30,000
8,000
6,000
4,000
2,000
0
-2,000
-4,000
-6,000
-8,000
人民币外币 委托贷款 贷款 贷款
信托未贴现
贷款 票据
企业债政府债股票
融资
资料来源：， 资料来源：，
居民中长贷同比改善，后续观察持续性和企业信贷
居民中长贷同比持续改善，后续观察持续性和企业信贷。11月当月新增信贷0.6万亿，同比-0.5万亿。
分部门来看，11月居民部门信贷新增2700亿，其中居民短贷新增为负，或主要系双十一、消费补贴等脉冲之后，居民消费阶段性走弱，居民中长贷新增为正，连续7个月摆脱净偿还局面，且同比多增669亿，9月底权益市场改善，货币、地产等一系列政策组合拳初见成效，后续关注居民中长贷改善的持续性。
月企业部门信贷同比仍待改善，企业短贷、中长贷、票据融资分别同比-1805亿、-2360亿、-869亿，指向当前企业融资需求仍较弱，未来隐债置换对于企业信贷短期或有一定拖累。
图3：历年各月居民中长贷新增（亿元） 图4：居民贷款分项同比变化（亿元）
12,00010,000
12,000
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2019
2022
2020
2023
2021
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居民-短贷 居民-中长贷
4,000
2,000
0
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2022-112023-012023-032023-052023-0
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