政策锚点与市场靶点.pdfVIP

资产配置快评

基金表现：本周偏股混合型基金表现相对较好，平均收益为1.19%。本周

股票型ETF平均收益为1.86%。本周新成立公募基金28只，合计募集

321.23亿元，其中债券型13只，共募集293.11亿，股票型9只，共募集

13.77亿，混合型6只，共募集14.34亿。

VIX指数：本周VIX有所下降，目前必威体育精装版值为21.54。

A股择时观点：上周我们认为大盘震荡偏空，最终本周上证指数周线涨幅为

2.33%。本周短期模型信号继续偏空，中期模型中性，长期模型看多，综合模

型看空。因此我们认为，后市情绪或继续震荡。

港股择时观点：上周我们认为港股指数看多，最终本周恒生指数周线涨幅为

2.28%。本周成交额倒波幅模型继续看多。因此我们认为，后市或继续看多港

股指数。

下周推荐行业为：国防军工、非银行金融、计算机、传媒、电子。

金融徐康：并购重组多点开花

此次草案为换股方案，交易方案是国信增发股权换万和证券的股权，双方基于

交易股价确定换股比例，全程没有现金交易。

1）此次国信股权定价8.6元（对应PB估值为0.98倍），基本接近定价基准

日前30/60/120交易日均价（8.80/8.96/8.86元）。公司定价基准日的股价为

9.04元，收到市场合并预期影响，当时股价已经有所偏高，因此采用略低于交

易日均值的股价比较符合预期。过往国联、国君的换股定价模式均是这种方案，

差异不太大。属于万和换股价为1.0倍，0.98倍PB估值换1倍PB的万和

证券股权。

2）万和股权定价为1倍PB。估值相对合理，参考今年非上市券商被收购案

例，民生证券定价1.86倍PB，东莞证券1.26倍，国融证券1.51倍，瑞信

证券1.70倍，万和证券收购股价总体低于过往案例。

风险提示：

1.贸易环境出现较大变化，稳增长政策不及预期，房价下跌。

2.宏观经济复苏不及预期；政策点评来自于新闻通稿的客观梳理，不代表投

资建议；历史经验不代表未来。

3.资金面收紧，“稳增长”效果超预期。

4.原油市场爆发价格战，新兴市场出现系统性金融风险。

5.本报告中所有统计结果和模型方法均基于历史数据，不代表未来趋势。

6.经济下行压力加大、创新改革节奏低于预期、利率较大波动。

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号2

资产配置快评

【宏观张瑜】如何构建合理的政策预期

结合三季度消费、地产、地方财政、股市等问题进一步凸显，以及若干权威讲话，我们认

为当前主要矛盾或可总结为——“经济下行、财富缩水、预期疲软”，即以物价、房价与

股价代表的经济、财富、预期三大市场的螺旋交织问题，我们称之为“三螺旋”。“三螺

旋”之下，“解开”的思路需要“系统施策”，2025年的经济与资产配置将在很大程度上

取决于这一进程顺利与否。

一、深刻理解当下的宏观矛盾：“三螺旋”如何交织影响？

首先，对于“三螺旋”的交织影响，我们做一定的简化。对于财富，核心关注房价，其主

要影响的是两个主体：居民、地产商与城投。对于预期，我们核心关注PPI和股价，其

主要体现的是三个主体的信心：居民、企业、外资。对于经济，我们核心关注消费和投

资，其主要来自两个主体的支出：居民、广义政府。即，本轮经济的压力，在指标层面，

是消费、投资、PPI、房价、股价