2025年海外策略展望：降息周期下的新一轮复苏(经济篇).docx

东吴证券研究所

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TOC\o1-2\h\z\u美国：全年经济先抑后扬，降息停滞时点前移 6

经济增速或较今年小幅走弱，全年经济先下后上 6

预计美联储降息停滞时点前移，2025年H1退出QT 10

欧元区：内外部环境持续承压，降息空间进一步打开 11

内需不足叠加关税影响，欧元区经济蒙受“阴霾” 11

宽财政空间受阻，货币政策进一步加码 13

日本：通胀温和上涨，日央行加息在途 15

日本经济加速复苏，内外需均有望保持扩张趋势 15

货币政策延续正常化，预计全年加息50bp 20

印度：高利率下经济压力显现，降息空间逐步打开 22

2025年全球主要央行降息日历 24

风险提示 24

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图表目录

图1：IMF预测全球经济一览 5

图2：全球通胀问题持续得到改善，全球处于降息的大周期背景 6

图3：美国居民的资产和净资产不断上涨 7

图4：美国家庭的财富不断上涨 7

图5：美国居民的就业与储蓄情况 7

图6：美国名义薪资增速保持在4%，实际收入也在上涨 7

图7：美国零售销售强劲，消费者消费意愿上涨 8

图8：降息降低企业融资成本，利率对企业的约束收窄 8

图9：抵押贷款利率下降释放需求 9

图10：美国现房库存及供应增加 9

图11：特朗普2.0，“美国优先”政策相比于1.0更激进 9

图12：美国市场深度不断下降 10

图13：缩表节奏主要依据是准备金的充裕程度 10

图14：欧元区制造业、服务业PMI双双走弱 11

图15：欧洲主要国家制造业PMI持续疲弱 11

图16：欧元区劳动力市场供需改善 12

图17：欧元区居民薪资水平增速放缓 12

图18：欧元区对美出口依赖度高 12

图19：欧元区出口受美国影响较大 12

图20：西班牙旅游业收入超过疫情前 13

图21：西班牙入境旅行人数快速修复 13

图22：欧元区、欧盟赤字率超过目标值 14

图23：欧洲主要国家赤字率过高 14

图24：欧元区、欧盟赤字率超过目标值 14

图25：经济取代通胀成为欧元区最大风险 14

图26：日本春斗薪资保持高增长 15

图27：日本实际工资增速转正 16

图28：日本消费者信心逐步修复 16

图29：日本企业厂房设备投资额保持较高增长 16

图30：日本企业信心回升 16

图31：石破茂继续推行大规模财政计划 17

图32：2024年净出口对经济增速造成持续拖累 17

图33：全球制造业PMI持续修复 18

图34：日本贸易逆差有望收窄 18

图35：日本出口结构一览 18

图36：中国出口结构一览 18

图37：日本机械、电子等产品出口增速有望继续改善 19

图38：日本国外入境旅游人数回到疫情前水平 19

图39：入境旅游带动消费服务业改善 19

图40：日本经常账户逆差收窄 20

图41：日本旅游服务保持净顺差 20

图42：日本失业率较低 20

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东吴证券研究所图43：日本求人倍率保持较高水平 20

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图44：日元贬值导致输入性通胀 21

图45：日本通胀温和复苏 21

图46：日本未来一年通胀预期稳定在2%以上 21

图47：印度持续高通胀压低居民消费需求 22

图48：印度固定资本支出增速持续下行 23

图49：印度制造业等第二产业面临下滑风险 23

图50：2025年全球央行降息日历 24

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回顾2024年，“多变”是贯穿全年的关键词。

经济方面，市场对美国经济从悲观转向乐观。市场进行N次衰退、N次软着陆交易：沿着上半年的“衰退”，转向下半年“软着陆”→“衰退”→“软着陆”的路径反复演绎：上半年，先是超预期的通胀、就业及零售销售数据逐渐延后市场对美联储降息的预期，打消“衰退”预期，但利率下行后置导致金融条件再次收缩，叠加carrytradeunwind，衰退交易再起。

政治方面，特朗普再次上台，重塑美国经济及世界格局。市场反复交易特朗普还是哈里斯，确定特朗普上台后全球经济预期发生明显变化，大选后的乐观预期计入“强经济、宽货币、宽财政”，预计明年美国经济保持稳定。

展望2025年，我们预计全球经济会保持相对温和增长，结构分化会更为明显。各国经济表现会有不同：

美国经济小幅放缓，在宽财政和降息的影响下，仍将保持相对韧性；日本随着薪资的回升，消费投资的改善预计2025