非银业绩和估值与市场共振，关注强贝塔行情的持续.pdfVIP

证券板块

融券T+0交易限制进一步加码，维护市场良好交易环境。上交所组织券商开展12月的自查工作，要求券商针对融券

“T+0”交易行为开展监控，并对融券“T+0”进行前端控制。12月19日，中信建投、山西证券先后发布公告，分别

拟于12月27日、23日启用融券变相T+0交易限制功能。具体来说，一是客户在同一交易日内，进行两融标的融券卖

出操作后，无法就同一标的进行担保品买入或融资买入操作；二是客户在同一交易日内，进行担保品买入或融资买入

两融标的证券后，无法就同一标的进行融券卖出操作。加强融券变相T+0交易限制，有助于规范市场行为，促进市场

公平交易，改善投资者风险偏好。自今年2月监管严禁证券公司向利用融券实施日内回转交易的投资者提供融券业务

以来，融券规模已大幅下降，截至12/19，融券余额为105亿元，较前周-1.5%，较上年末-85.3%。

投资建议：短期来看，我们认为在政策政策积极、流动性宽松带来市场交易活跃的催化下，券商板块估值和业绩双提

升，有望迎来跨年行情。券商25年基本面预计将在低基数下实现反转，分业务来看，经纪业务受益于9月底行情扩

大以来交易量的放大，自营业务受益于股市上涨、权益市场反弹，投行业务IPO已处于相对底部，预计并购新政下并

购重组有望贡献增量，两融余额持续修复。复盘历次流动性宽松背景下券商估值扩张至1.9X以上，当前券商估值仅

为1.6X，综合来看具有一定的上涨空间。券商板块建议关注三条主线：（1）强贝塔业务（权益投资弹性+交投弹性）

券商基本面更加受益权益市场回暖。（2）国君海通并购效应带动下，券商并购预期增强，建议关注券商并购潜在标的

机会。（3）权益资管产品发行和管理具备优势的券商。

保险板块

12月-Q1股市向上的β驱动引领，叠加开门红预期上修，有望带来保险股阶段性行情。短期保险股行情预计仍由资产

端的强贝塔属性驱动，如12月-Q1市场积极向上有望带来Q4-明年Q1利润高弹性增长。同时，继续关注开门红销售

预期，将会是12月-Q1保险股阶段性行情的重要支撑。中长期保险股估值抬升静待顺周期逻辑的启动，12月18日，

央行已约谈本轮债市行情中部分交易激进的保险资管、银行等多家金融机构，要求关注自身利率风险并加强债券投资

稳健性，长端利率快速下行趋势有望缓解。

我们预计25年开门红NBV有望实现增长。居民风险偏好整体偏低叠加储蓄需求强劲，且预定利率再次下调后，传统

储蓄险的收益率仍优于银行定期存款且具备长期保值增值优势，而分红险“保证2.0%+浮动产品”产品在市场回暖的

情况下，销售难度降低；叠加价值率提升，25年开门红NBV有望实现同比正增长。

偿二代二期过渡期延长，险企偿付能力压力缓解，险资入市掣肘放松。12月20日，国家金融监管总局下发《关于延

长保险公司偿付能力监管规则（Ⅱ）实施过渡期有关事项的通知》，将原定于24年底结束的过渡期延长至25年底，

并将于25年2月底前一司一策确定过渡期政策，预计此举主要为缓解保险行业的偿付能力压力。偿二代二期的实施，

叠加利率快速下行、储蓄险热销等因素影响，保险行业偿付能力快速下行，截至2024Q3，行业综合/核心偿付能力充

足率分别为197.4%/135.1%，较2021年末的232.1%/219.7%分别下降了34.7pct/84.6pct。考虑到保险公司权益投资

敞口和偿付能力充足率直接挂钩，因此松绑偿付能力有助于保险公司在资本市场做更灵活的操作。

投资建议：建议保险股关注3条主线：①权益市场β驱动估值反弹，关注高权益弹性标的；②25年开门红销售预期

较好的标的。③财险Q1业绩预计在低基数下实现高增，Q1有望实现估值突破。

风险提示

1）权益市场向下：将直接降低公司的投资收益，拖累利润表现；2）长端利率大幅下行：进一步引发市场对保险公司

利差损的担忧；3）资本市场改革不及预期：中长线资金引入等投资端改革不及预期或利空券商财富管理和机构业务。

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三、行业动态5