晶苑国际(2232.HK)全球制衣巨头，护城河宽，未来有望保持稳健增长.docx

图表索引

图1：晶苑国际发展历程 5

图2：公司历年营业收入（亿美元）及同比增速 8

图3：公司历年净利润（亿美元）及同比增速 8

图4：公司历年分业务收入占比 8

图5：公司历年休闲服装收入（亿美元）及增速 8

图6：公司历年运动户外服装收入（亿美元）及增速 8

图7：公司历年牛仔收入（亿美元）及增速 8

图8：公司历年内衣收入（亿美元）及增速 9

图9：公司历年毛衣（亿美元）及增速 9

图10：公司历年销售毛利率及销售净利率 10

图11：公司历年期间费用率 10

图12：公司历年分产品毛利率 10

图13：全球服装整体零售额（百亿美元）及同比增速 13

图14：全球运动服饰零售额（百亿美元）及同比增速 13

图15：主要成衣制造公司2023年收入（亿人民币） 15

图16：主要成衣制造公司2023年净利润（亿人民币） 15

图17：主要成衣制造公司2023年毛利率 15

图18：主要成衣制造公司2023年净利率 15

图19：主要成衣制造公司市值对比（亿人民币，2024.12.3） 15

图20：世界纺服代工产业链迁移历程 16

图21：2001年全球服装出口份额 16

图22：2022年全球服装出口份额 16

图23：公司五大品类全球产能布局 21

图24：历年公司员工数量分地区占比（2017-2023） 21

图25：公司历年研发费用（亿美元）情况 22

图26：公司2014-2023年申请专利数量（个） 22

图27：公司共创业务模式 23

图28：阿迪达斯镂空针织休闲运动网状T恤 25

图29：安德玛×巴黎世家运动针织鞋面 25

图30：公司越南首个现代化中心和越南牛仔服工厂的智能仓库 26

图31：公司利用自动化解决方案将制作基本款T恤的时间减少15% 26

图32：公司历年分地区收入占比 27

表1：晶苑国际股权结构（截至2024H1） 11

表2：晶苑国际高管简历梳理（截至2024H1） 11

表3：公司历年分红情况 12

表4：主要成衣制造公司对比（2023年） 14

表5：主要成衣制造公司海外产能情况（2023年） 17

表6：公司海外各生产基地的人工/水电成本、棉花进口配额、关税优惠与我国对比

情况 17

表7：公司主要产品及合作客户 18

表8：公司前五大及第一大客户情况 18

表9：公司主要客户营收（亿美元）及增速 19

表10：公司主要客户业绩指引（截至2024.12.10） 20

表11：公司主要客户移动库销比 20

表12：晶苑国际主要附属公司（2023） 21

表13：近年公司共创模式下的部分创新产品 24

表14：公司盈利预测（亿美元） 29

表15：可比公司估值（收盘价截至2024.12.16，单位：人民币元） 29

一、全球成衣制造巨头，布局五大核心品类，近年来推

进产业链垂直一体化

（一）业务概况：全球成衣制造巨头，近年来积极进行产业链垂直一体化布局

公司为全球制衣巨头，布局五大品类，拥有近五十年行业经验。公司成立于1970年，

产品主要分为五个类别，包括休闲服、运动服及户外服、牛仔服、贴身内衣及毛衣。根据公司招股书，2016年，在全球服装制造行业，公司按产量计排名第一，按产值计排名第二；根据（美元兑人民币汇率按照2024.12.3计算，1美元=7.1996人民币），2023年，公司营收为158.74亿元人民币（YOY-12.6%），归母净利润为11.81亿元人民币（YOY-5.2%）。公司于2017年11月上市，根据公司财报及招股书，公开财务数据最早可追溯至2014年，公司2014-2023年的营收和归母净利润CAGR分别为2.8%、8.0%。

公司各产品类别在市场上均占据领先地位，并进行上游垂直扩充，拓展针织布料生产。根据公司财报，公司总部位于中国香港，产能分布于越南、中国、柬埔寨、孟加拉及斯里兰卡，2023年，公司成衣年产量约4.7亿件，员工人数约6.5万人，越南/中国/柬埔寨/孟加拉/斯里兰卡/其他地区的员工人数占比分别为49.2%/17.5%/12.8%/12.8%/7.0%/0.7%（注：员工人数占比和产能占比非完全对应关系），2024H1，公司员工人数进一步提升至7万人（YOY+9.4%）。

根据公司招股书和财报，公司拥有近五十年的行业经验，与全球各大服装品牌长期紧密合作（公司与其中许多客户合作10-30余年），主要客户包括UNIQLO、GAP、Levi’s、维密、Adidas、Nike、L