陕西煤业首次覆盖报告：西北明珠，行稳致远.docx

索引

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内容目录

投资要点 4

关键假设 4

区别于市场的观点 4

股价上涨催化剂 4

估值与目标价 5

陕西煤业核心指标概览 6

一、陕西煤业：西部能源航母 7

公司简介：龙头煤炭国企，一体化运营 7

财务数据：经营稳健现金良好，长期分红能力出色 8

二、主营业务：龙头煤企、资源充足 10

行业判断：供需紧平衡，煤价中枢居高不下 10

基本情况：储量与产量均居全国前列 13

铁路配套：为煤炭主营业务保驾护航 14

三、盈利预测与估值 15

盈利预测 15

估值与投资建议 17

四、风险提示 19

图表目录

图1：陕西煤业核心指标概览图 6

图2：2023年各业务板块收入占比 8

图3：2023年各业务板块毛利占比 8

图4：营业收入依旧较高 8

图5：利润中枢呈上升趋势 9

图6：销售净利率与ROE呈上升趋势 9

图7：资产负债率整体呈下降趋势 9

图8：公司经营活动产生的现金流净额 10

图9：公司长期分红能力出色 10

图10：2010年以来全国煤炭产量及死亡率 11

图11：2023年全国发电装机结构 12

图12：2023年全国发电量结构 12

图13：全国发电机组可利用小时数 12

图14：截至2023年底同业主要公司储量比较 14

图15：2023年同业主要公司全年产量比较 14

图16：公司铁路煤炭运量 15

表1：2017-2026年动力煤供需平衡表 13

表2：煤炭业务板块经营分拆模型 16

表3：全板块经营预测模型 17

表4：DDM模型及估值假设 18

表5：DDM估值敏感性分析（单位：元/股） 18

投资要点

关键假设

公司的核心收入和利润来源于煤炭业务，2023年收入占比达到96.57%、利润占比达到96.56%，是影响公司业绩的核心点，而铁路等板块基于其煤炭产销量的变化。因此基于陕西煤业的企业特点与分部数据，对公司各板块业务进行拆解，并给予以下核心假设：

1、煤价中枢相对平稳：根据对煤炭市场的分析，我们认为煤炭市场产能不足、供需紧平衡的格局难以改变，未来煤价中枢保持900-950元/吨左右。

2、煤炭自产量相对平稳：根据对公司资源量及市场分析，产量可调节范围较小，基本稳定，预计2024-2026年产量分别为1.65、1.65、1.65亿吨。

3、煤炭外购量相对平稳：根据对煤炭市场的分析，认为未来市场与2023年相比变化较小，可取过去3年均值，预计2024-2026年外购煤销售分别为0.85、0.81、0.85亿吨。

4、“一票制”结算收入：鉴于该项占比较小，因此取过去三年均值，预计2024-2026年收入分别为94.47亿、106.55亿、113.91亿。

在以上假设之下，我们预计煤炭分部收入2024-2026年分别为1610.69亿、1627.82亿、

1692.38亿，同比增长-2.39%、1.06%、3.97%。

5、运输业务收入：根据对主营业务煤炭市场的分析，认为未来市场与2023年相比变化

较小，可取过去4年均值，预计2024-2026年收入分别为8.27亿、8.54亿、8.59亿。

6、其他业务收入：根据对主营业务煤炭市场的分析，认为未来市场与2023年相比变化

较小，可取过去4年均值，预计2024-2026年收入分别为43.44亿、49.04亿、44.04亿。

区别于市场的观点

市场认为煤炭行业是典型的周期型工业品行业，行业景气度随着宏观经济的波动会发生明显的周期变化；且认为公司是典型的β品种，业绩和股价是完全跟随煤炭行业的景气度涨跌。但是我们有不一样的观点：

行业观点：在经济复苏与出口拉动的情况下，能源需求达到相对较高的水平，供应弹性的不足导致动力煤社会库存大幅去化，能源储备安全垫下降，煤炭价格居高不下，而随着强

保供政策的推出，市场缺口逐渐弥补，社会库存开始累积，“煤荒”问题得以缓和。然而能源供应问题缓和却并未缓解，我们预计2024-2026年在电煤长协充分保障的前提下，现

货采购价格中枢依旧维持900-950元/吨的位置，最高价格仍旧存在创新高的可能。

公司观点：公司是国内煤炭企业中“产运销”一体化运营的综合型企业，规模化、一体化运营保障了公司成本端的可控以及利润端的稳定，更保障了公司自上市以来累计现金分红12次，平均分红率高达48.25%，2023年公告净利润分红率超过60%，截至2024年三

季度末，未分配利润高达702.85亿，预计在稳健业绩的支撑下，未来分红将维持较高水平。

股价上涨催化剂

煤炭价格大幅