中国通号(688009)轨交“大脑”制造厂有望迎更新机遇.docx

正文目录

投资要点 6

我们与市场观点不同之处 6

股价复盘 7

中国通号：轨交控制系统龙头，经营持续稳定 8

聚焦轨道交通控制系统七十余年，核心技术优势明显 8

公司业绩表现稳定，持续优化收入结构与研发创新驱动 9

理解产品：作为神经中枢的轨交控制系统如何演进？ 14

高铁列控系统：闭塞方式不断升级提升车辆密度，自动驾驶不断突破 14

城轨列控系统：CBTC为当前主流，FAO助力自动驾驶不断升级 17

剖析行业—铁路：里程支撑需求持稳，更新改造有望厚积薄发 19

铁路建设与投资维持高景气，有望带动通信信号系统新增量稳中有升 19

高铁轨道交通控制系统逐步进入更新换代阶段，更新升级市场前景广阔 24

剖析行业—城轨：新建平稳后进入更新周期，行业竞争格局稳定 27

城轨交通建设已进入平稳发展期，有望受益于化债 27

预计24年全国城轨通信/信号系统中标金额持稳，行业竞争格局较为稳定 28

城轨信号系统使用周期在10-15年，大量城轨线路亟待更新改造 30

公司核心技术全球领先，出海/低空经济带来发展新机遇 34

盈利预测与估值 39

关键假设及盈利预测 39

估值及投资建议 40

风险提示 41

图表目录

图表1：中国通号股价近期与沪深300走势较为一致，受轨交设备行业景气度影响较大 7

图表2：公司主营业务中轨交控制系统设计集成，设备制造与系统交付为重点 8

图表3：中国通号发展历程 9

图表4：公司股权集中，实控人为国务院国资委 9

图表5：2023年公司营收规模略有下降 10

图表6：近年归母净利润整体较为稳定 10

图表7：2021年后毛利率、净利率稳步提升 10

图表8：设计集成与设备制造板块维持较高毛利率 10

图表9：中国通号2018-2023年主营构成——按产品 10

图表10：中国通号2018-2023年主营构成——按行业 10

图表11：2018-2023各大业务板块毛利率——按产品 11

图表12：2019-2023各大业务板块毛利率——按行业 11

图表13：销售、管理与研发费用率自2020年起呈小幅上升趋势 11

图表14：知识产权持续增加，研发人员占比稳定 11

图表15：2019-2023年中国通号在手订单数量持续增长 12

图表16：中国通号2023年新签合同构成 12

图表17：2019-2024H1公司新签合同中铁路业务占比有所提升，工程总承包订单大幅减少 12

图表18：公司应收账款逐年增加 13

图表19：2019-2024H1公司1-2年账龄应收账款占比增加 13

图表20：公司应收账款周转率有所下降，后续化债力度加大有望增强公司回款能力 13

图表21：2019-2023公司现金分红率保持相对稳定，除2022年外均在50%以上 13

图表22：轨道交通控制系统包括信号系统和通信信息系统 14

图表23：信号工程与通信工程属于四电工程中的“弱电工程” 14

图表24：中国列车运行控制系统CTCS包括地面子系统和车载子系统 14

图表25：CTCS在设备水平、通信方式、控制模式、追踪间隔等方面实现大幅提升 15

图表26：CTCS-3系统示意图，可实现准移动闭塞提升列车调度效率 15

图表27：移动闭塞相较固定闭塞可大大提升行车效率和线路运力 16

图表28：目前高铁CTCS搭配ATO子系统，属于GoA2级半自动化自动驾驶 16

图表29：CTCS-2+ATO系统示意图 16

图表30：CTCS-3+ATO系统示意图 16

图表31：CBTC系统示意图 17

图表32：CBTC系统部分重要子系统列举 17

图表33：FAO系统架构示意图 18

图表34：通信信号系统等四电系统属于站后工程，建成结束后即可进行联调与试运行 19

图表35：截至2023年底全国铁路营业里程达到15.9万公里，其中高铁营运里程已达4.5万公里 20

图表36：预计2024-2028年平均时速200km/h以上铁路线新通车里程数有望达2907公里，其中时速350km/h线路占比约71% 20

图表37：2024年1-10月，我国铁路固定资产投资完成额为6351亿元，同比增长10.9% 21

图表38：高铁投资建设成本中，通信、信号及信息部分占比约4% 21

图表39：2024年1至10月全国铁路客运量累计37.11亿人次，同比+12.