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博观而约取，厚积而薄发。——苏轼

Co-GP：地产(dchìǎn)资管的新蓝本

中国商业地产发展势头强劲，零售地产投资机构在操作

(cāozuò)上却面临困局。大资管时代，“联合投资(tóuz)ī管

理“模式，将外包式的资产管理(guǎnl)ǐ渗入投资管理。有利

于实现服务资本化，有效扩大双方的能力边界。

中国商业地产的发展如火如荼，根据《2013年中国50城

市综合体战略地图》,2015年城市综合体非住宅存量将达

到5.64亿平方米，其中规模逾1000万平方米的城市共25

个，既有北上广等一线城市，也有贵阳、成都、沈阳、西

安等区域(qūyù)省会城市。实际上，政府已经日渐意识到

商业配套对住宅的重要性，以及增大商业自持比例对于减

少社会不稳定因素、获得持续税收、加速商业资产增值的

意义。例如，苏州在2014年初颁布的《关于进一步加强全

市商业房地产项目管理意见的通知》中就规定：“在商业房

地产领域’建立风险防范资产保障机制’，要求可分割出售类

的商业房地产项目，在预售前必须划出一部分房产作为风

险防范资产予以冻结，时限为3年。“事实上，各地政府对

住宅项目，在土地出让阶段，基本上都强制性要求了至少

10%商业比例。因此，从政策面看，商业地产开发的重要

性只增不减。服务资本化然而，零售商业地产市场并不纯

粹是一片充满机遇的蓝海。诸多负面因素牵制其发展：个

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博观而约取，厚积而薄发。——苏轼

别城市严重超前开发、电商冲击、百货消亡、个别业态遭

遇寒冬、同质化竞争惨烈、项目建筑设计硬伤比比皆是、

匹配商业地产的重要金融工具REIT获批遥遥无期等。纵

观行业现状，直接着力于零售商业地产投资的机构凤毛麟

角。一位保险地产投资机构高管表示：“零售商业地产的投

资实在太过复杂。”的确，除了各种大环境因素，个体的成

功受制于建筑设计、招商、开业、运营、投融资配合等各

个环节，牵一发动全身，一个环节出现问题，往往进退得

咎。如果投资机构直接操作有难度，那么是否可以借力于

服务商呢？在与开发商接触的过程中，我们经常听到一种

说法，即服务商旱涝保收。现有的服务商取费模式，的确

与项目成败没有太多利害关系。即便一个项目遭遇重大挫

折，不代表服务商会蒙受大的损失。因此，要求服务商承

担更多责任是投资机构和开发商共同的需要。基于这个需

求，我们探讨另一种服务商合作模式:服务资本化。即补足

投资机构的专业短板，将资管专业渗入投资管理，打造“联

合投资管理”模式（Co-GP）。如果原来的专业服务商决定

和投资管理机构风雨同舟，那么成立合资企业共同发起运

作基金，可能是一个自然的决定。资产管理外包也许不少

国内的投资管理人会质疑，投资管理就是代理投资者利

益。如果资产管理人背后没有投资者，为何要投资管理介

入？这是个很好的问题。实际上，“联合投资管理“并不是

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博观而约取，厚积而薄发。——苏轼

一个新鲜的概念。在很多大型跨国地产投资机构里，投资

和资管都是两个并存的重要部门，是主动管理的必要支

持。中国地产基金业刚刚起步，在初期大量投入资金组建

资产管理部门，未必是一个上佳的方案。因为，组建资产

管理部门需要大量资金和人力，并不是每一家