2025年债市展望：2025，债市“1”时代？.pdfVIP

固收年度报告

目录

12024，债市的“意料之外”与“情理之中”3

22025，谱写怎样的篇章？14

2.1化债背景下，宽财政与宽信用怎么看？14

2.2稳地产、促消费，居民加杠杆怎么看？27

2.3货币政策和流动性怎么看？33

2.4机构行为怎么看？38

2.5交易节奏怎么看？41

2.6低利率环境下，行业如何演绎？43

2.7长期视角下的经济新旧动能转换44

3小结46

4风险提示49

插图目录50

表格目录51

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岁末年初，又到了总结展望的时间点，近期快速演绎的债牛行情，已然让债市

进入“1%”时代。2024年里，债市有太多“意料之外”却又“情理之中”的事情

上演。而展望2025年，债市又会谱写怎样的华章？本文聚焦于此。

12024，债市的“意料之外”与“情理之中”

回顾2024年，债市利率整体呈现单边下行，进入全面低利率的新阶段。其背

后主要驱动逻辑在于，今年以来经济修复呈波浪式运行，货币政策处于宽松周期，

流动性维持合理充裕，而实体融资需求仍处偏弱状态，债券供需结构有所失衡，“资

产荒”演绎不断深化，各资产收益率持续突破新低，尤其是近期快速演绎的债牛行

情，已然让债市进入“1%”时代。

而在此期间，受央行多次提示长端风险、稳增长政策密集出台、政府债供给压

力加大、股债跷跷板等多重因素扰动，债市也曾经历几轮明显调整，但总体而言债

牛趋势未改，全年来看曲线呈牛陡。

图1：2024年债市走势复盘（%）

资料来源：wind，iFind，民生证券研究院

注：数据截至2024/12/18

具体而言，根据10年国债收益率走势，我们可将全年行情大致划分为四个阶

段：

（1）阶段一（1/2-3/6）：“资产荒”演绎逐步深化，长端利率快速下行。货

币政策平稳向宽、基本面波浪式修复、实体融资需求偏弱叠加政府债供给偏缓，“资

产荒”主导债市行情，久期策略渐成主流选择，推动长端利率快速下行，曲线牛平。

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（2）阶段二（3/7-6/28）：多空交织，债市窄幅震荡。3/7-4/23，地产政策

加码预期升温、监管关注长端风险、政府债供给担忧、汇率压力扰动债市，“手工

补息”整改支撑非银配置需求，带动短端和信用行情；4/24-5/11，监管多次提示

长端风险，政府债供给担忧继续升温，叠加股市走强，债市调整；5/13-6/28，供

给担忧有所缓解，“517”地产新政出台，长端下行动力减弱。而随着市场对央行

风险提示敏感度降低、供给暂未放量、非银流动性充裕，短端和信用行情加速演绎。

（3）阶段三（7/1-9/23）：监管压力不减，但宽松预期下，利率持续向下突

破。7月，“降息”组合拳落地，一定程度超出市场预期，长端利率逐步下探；8月

上旬，随着大行卖债、交易商协会公告国债二级市场违规操作，债市再迎调整，并

逐渐蔓延至信用类资产；8月下旬，利率债迎来修复，信用债调整继续，机构预防

性赎回和市场情绪转变致使抛盘严重，一度引发赎回负反馈担忧；9月，