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国有资本产权交易价格影响因素分析.docx

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国有资本产权交易价格影响因素分析

提要我国国有企业正处在一个不断并购和重组的过程中,由于国有企业的特殊性,在这个过程中,国有资本的定价是个很难解决的问题。本文对此给出相关的几点建议。

关键词:国有资本;产权交易价格;资产专用性中图分类号:F276.1文献标识码:A

一、产权交易价格与评估价格的差异

(一)产权评估指向与需求方目的之间的差异。资产评估的指向包括实现评估目的而涉及的全部资产,评估结果报告各类资产和负债以及总资产、净资产的评估价值。产权需求方通常是投资人以承担债务为前提,以整体收购或控股等方式有偿受让产权的经济行为。需求方关注的是转让中发生的成本和投资的收益。在产权交易时,供给方提供的评估结果告知的是资产的构成和净资产的价值,其出让的标的是企业总资产扣除负债后的所有者权益;而需求方对交易价格的判断依据则是产权的可利用价值、预期投资收益及折现率,其收购的是承继负债后标的企业的投资收益权及其经营权。所以,资产评估的指向与产权需求方的目的之间的差异,在产权交易中就直接反映为评估结果与交易价格的差异。也就是说,在市场化条件充分的前提下,交易价格高于或低于评估结果主要是由产权需求方的投资动机以及投资收益的期望值所决定的。

(二)产权评估结果与产权投资价值之间的差异。目前,产权评估方法使用频率最高的是重置成本法。值得指出的是,产权的评估结果不等于该产权的投资价值。产权的投资价值主要是其是否具有以及具有怎样的获利能力,不同的产权,各自的预期收益是不一样的;以重置成本法评估价值相同的产权,各自的实际收益也是不一样的。以重置成本法评估形成的评估结果(特别是以实物资产为主体内容的资产)为交易价格,往往缺乏投资的市场吸引力。因此,评估结果转化为市场交易价格,关键在于该标的产权是否含有稀缺性的要素和市场对该标的所处行业的投资价值的判断。

(三)转让产权的构成与市场投资需求之间的差异。以转让产权为经济目的的产权评估,其评估结果还只是整体产权评估后的净资本价值,而标的产权的资产不仅包含实物资产,也包含无形资产(土地使用权、商标、商誉、市场占有率等)。无形资产具有实物资产不可比拟的特殊性,即不能简单地以原有成本来进行重置,往往这就是需求方获取资源、挖掘投资增值空间的驱动力。转让产权的不同构成会引发市场投资的不同需求。产权交易市场竞价成功的案例证明,成交价格高于或

大大高于评估结果的最终原因是,市场对出让的产权所形成的竞争性、排他性的需求;相反,成交价格低于或大大低于评估结果的根本原因是,以评估结果为转让底价的产权无人问津,评估结果不能直接转化为市场成交价格。成交价格在市场投资需求的作用下,表现为对评估结果的上下浮动调整,这既不是资产评估结果的无效,也不是国有资产的流失,而是产权交易市场价格发现功能发挥作用的合法合规的途径。

二、产权交易价格的影响因素

(一)供求双方及其谈判能力

1、供给方的影响。供给方的影响主要表现在以下两个方面:一是委托-代理性。一般商品或服务的交易是其生产者与消费者之间的交易,而产权交易是企业的所有者与需求者之间的交易。传统的国有产权制度,人人都有,人人都没有,人人负责,人人都不负责。国有产权的所有者是国家,而企业领导人作为交易的实际操作者,是经国资委授权的代理人。事实上,涉及国有产权的交易是代理人与代理人之间,或代理人与所有者之间的交易。这样就形成所有者缺位,大部分利益相关者不能参与价格制定,而且由于“道德风险”和“逆向选择”问题的存在,交易过程就容易发生变形,导致定价扭曲,产权交易也就极易成为代理人寻租的手段。二是管理层与职工。供给方的管理层和职工是具有资本最充分信息的主体,同时其利益也与国有产权关系最为密切。在企业普遍存在着“内部人控制”的前提下,公有制的兼并障碍来自控制权的不可补偿性。公有制下,控制权收益由在职经理和相关官员拥有,失去了控制权就失去了一切。因此,一个逻辑性的结论是:拥有控制权的供给方的管理层可能是转让的障碍因素。因为转让之后,作为供给方的现有管理层一般难以保持控制权,这就意味着现有控制权的丧失和相继而来的货币和非货币收益的损失。除非他能得到执掌新产权控制权的可靠承诺或得到足够的现金、行政职位、政治待遇的补偿。而政府要对经理人的“在职收入”的丧失进行补偿,则遇到政府财力和官员编制的“瓶颈”,并且对属下如此众多的产权管理层进行变相安抚使其转而支持转让也不现实(姑且不论这种做法的合法性和可操作性)。故现有企业的管理层便成为转让的重要障碍;另一方面企业的职工也可能成为资本转让的反对者。因为对职工而言,被兼并意味着下岗和重新择业的巨大挑战,在缺少相应社会经济保障和心理支持的情况下,也难以认可兼并。故经理人和职工在一定条件下可能“合谋”抵制产权转让。因而供给方在产权转让定价中会将其考虑在内,可

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