宏观投资“扰动项”，被忽视的服务业？.docx

目录

一问：固定资产投资的“扰动项”？ 7

服务业投资加速下行，11月更是降至负数区间 7

服务业细分领域，投资表现均在转弱 8

二问：为何服务业投资走弱？ 10

服务业周期波动被“熨平”，盈利变化主导投资行为 10

政府驱动型：短期受政府消费降速影响，长期与人口结构变化有关

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生活性：服务消费增长动能不足，投资表现偏弱 13

生产性：建筑业与制造业生产走弱，对投资均有拖累 14

三问：服务业投资的未来空间？ 16

相较于海外经济体，我国服务业投资有较大提升空间 16

政府驱动型：人口结构与经济转型仍蕴含投资空间 17

生活性：服务消费长短期均有提升空间，拉动投资 20

生产性：投资驱动模式弱化或拖累总量，但金融业仍存结构机会

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生产高频跟踪：工业生产呈现边际回落迹象，建筑业开工表现较弱 25

需求高频跟踪：货物运输量位于历史高位，集运价格涨幅收窄 29

物价高频跟踪：农产品价格小幅回升，工业品价格有所下滑 33

图表目录

图1：剔除价格后固定投资增速：制造业投资偏强，但其他投资大幅下滑 7

图2：其他投资项回落主要来自服务业投资 8

图3：投入产出表中居民、政府消费最终支出占比 8

图4：服务业投资拆分 8

图5：生产性、生活性服务业投资显著下滑，政府驱动型服务业投资维持低位（6MMA）

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图6：服务业投资占比 9

图7：生活性服务业投资增速变化（6MMA） 9

图8：生产性服务业投资增速变化（6MMA） 10

图9：政府驱动型服务业投资增速变化（6MMA） 10

图10：不同行业投资资金来源 10

图11：2021年后上市公司服务业销售净利率领先购置固定资产增速1-2个季度11图12：代表性周期行业营收占比 11

图13：2021年后，服务业经营预期中枢不断下移 11

图14：财政支出与政府驱动型服务业营收变化 12

图15：政府驱动型服务业营收与投资变化 12

图16：2024年来政府驱动型服务业投资占比 12

图17：财政支出同比增速 12

图18：人口出生率与服务业投资走势较为一致 13

图19：消费支出与生活性服务业销售净利率走势 13

图20：生活性服务业销售净利率与投资 13

图21：生活性服务业投资占比 14

图22：服务性消费支出较疫情前趋势仍有差距 14

图23：全国迁徙规模指数与居民出行类投资走势 14

图24：生产性服务业增加值与二产增加值 15

图25：生产性服务业增加值与制造业增加值 15

图26：生产性服务业销售净利率与投资增速对比 15

图27：地产、基建是生产性服务业的主要需求方（生产性服务业投入占比） 16

图28：2024年以来建筑业增加值增速显著回落 16

图29：目前地产相关行业生产增速持续偏低 16

图30：不同国家服务业投资占固定资产投资的比重 17

图31：服务业增加值占GDP比重 17

图32：主要经济体教育业增加值占GDP比重 17

图33：人口增长情况 17

图34：人口出生率与服务业投资走势较为一致 18

图35：主要经济体卫生业增加值占GDP比重 18

图36：日本社保支出占比重随老龄化程度攀升 18

图37：老龄化率与卫生业投资占比 19

图38：我国人口年龄结构变化 19

图39：研发支出占GDP比重 19

图40：科研投资与研发支出同比变化 19

图41：主要经济体无形资本形成/GDP比例变化（%） 20

图42：2023年主要经济体批零业增加值占比 20

图43：2023年主要经济体住宿餐饮业增加值占比 20

图44：2020年主要经济体民服务消费结构（投入产出表） 21

图45：商品零售、服务消费同比 21

图46：《关