三只松鼠-市场前景及投资研究报告-收入强劲，渠道开发，行业竞争背景，重点关注利润率，估值合理.pdfVIP

2025年1月2日|9:25PMHKT

中三只松鼠(300783.SZ)

性收入强劲,但在渠道开发和行业竞争背景下需重点关注利润率;

鉴于估值合理，首次覆盖评为中性(摘要)

300783.SZ300783.SZ12个⽉⽬标价格:
RmRmb37.60b37.60股价:
Rmb39.05Rmb39.05下跌空间:
3.3.

只松鼠是中国最大的线上休闲食品企业，亦是坚果品类的领军者。

不过，由于公司在经历了2020-2023年连续四年的市场份额下滑后销

售额已经回升，而且2024年股价上涨了111%，我们预计市场将围绕

以下议题展开争论：1)线上业务反弹趋势能否延续至2024年之后，

线上业务增长前景如何？2)线下改革和扩张能否奏效？3)如何衡量

中长期的利润率潜力。

我们的收入增速预测高于万得市场预测，因为公司推行了“高端性价

市值:
Rmb15.7bn
/
$2.1bn

比”战略，而且品牌形象领先、产品发布和线下渠道扩张都行之有企业价值:
Rmb14.1bn
/
$1.9bn

3个⽉⽇均成交量:
Rmb589.4mn
/
$81.7mn

效，有望推动2024-26年收入年均复合增速达到29%。但是，我们在中国

分析了以下因素后对于公司的盈利能力持更谨慎的看法：1)竞争性定China
Consumer
Staples

并购概率:
3

价策略下的线下零食业务利润情况，以及2)行业竞争态势，我们基于租赁是否计⼊净负债和企业价值:
Yes

价格竞争和渠道投资增加的影响进行了情景分析。鉴于公司自产产能预测_________________________________

12/2312/2312/24E12/24E12/25E12/25E12/26E12/26E

的建设且线下业务能够带来利润率增厚，我们预计2024-26年营业利主营业务收⼊
(Rmb
mn)7,114.610,682.614,130.717,813.3

润/净利润的年均复合增速为42%/30%。我们认为，公司估值较为合EBITDA
(Rmb
mn)183.9443.6600.7828.0