历史复盘与展望：美元较强下，人民币汇率如何波动？.docx

正文目录

强势美元再度来袭 3

2023年强美元周期回顾 6

人民币未来走势展望 7

风险提示 9

图表目录

图1特朗普政策促使非美货币贬值，美元走强 3

图2美国11月制造业PMI大幅回升() 4

图37月份以来，失业率回落、工资增速回升() 4

图4美国通胀回落陷入停滞() 4

图5当前市场预期2025年仅5月降息1次() 4

图6欧洲通胀水平正在逐步回落() 5

图7欧元区制造业PMI继续维持在低位() 5

图8日本CPI同比增速边际放缓() 5

图9日本PMI正在逐步转弱() 5

图10上一轮强美元周期，市场掉期点向下偏离(Pips) 6

图11掉期隐含利率高于美元市场利率（） 6

图12人民币对一揽子货币保持基本稳定(点) 7

图137月份开始，美联储降息预期大幅升温（） 7

图14人民币中间价和离岸在岸即期汇率 7

图153月期外汇掉期点走势(Pips) 7

图166月期外汇掉期点走势(Pips) 8

图171年期外汇掉期点走势(Pips) 8

表1央行外汇储备在上一轮美元强势周期内相对稳定 7

表2从对一篮子货币看，今年人民币表现相对较强 9

2024年12月19日，美联储“鹰派降息”下，人民币汇率压力再度增加，离岸美元兑人民币汇率盘中最高触及7.3248，引发市场广泛关注。在特朗普再次当选、贸易保护政策可能助推美元进入新一轮强势周期的背景下，人民币汇率将如何演绎成为市场关注的焦点。本报告将回顾2023年强美元周期中人民币汇率的表现，并基于掉期市场与资金流动的分析，对未来人民币汇率走势进行展望。

强势美元再度来袭

近期，强势美元再度成为全球市场关注的焦点。我们认为，本轮美元走强主要受到特朗普政策预期的影响。我们认为、特朗普的政策主张将通过贸易流量、资本流动和货币政策等途径施压非美货币，从而推动美元走强。

从理论上讲，特朗普加征关税的政策可能会对美国出口国的货币造成贬值压力。首先，从贸易流量的角度来看，加征关税会提高美国从这些国家进口商品的成本与价格，从而降低进口需求。这将导致关税被征收国对美国的贸易顺差缩小，从而导致其货币贬值压力上升。

其次，从资本流动的角度来看，贸易战加剧了全球经济的不确定性，国际资本可能担心关税政策对被征收国经济带来的负面影响。如果被征收国出现资本流出，其货币面临的贬值压力也会随之增加。

图1特朗普政策促使非美货币贬值，美元走强

资料来源：研究所

最后，美国失业率保持在较低水平，通胀水平依然较高，再加上特朗普的减税、移民和关税政策，美国面临“再通胀”风险上升，因此美联储降息受限的可能性较大。与此同时，非美经济体的通胀有所回落，且存在应对美国贸易冲击的需求，导致这些经济体的货币政策将进一步宽松。美国与非美经济体的货币政策节奏差异将推动美元进一步走强。

当前美国经济的韧性较强，通胀回落陷入停滞。在经济数据方面，11月美国ISM制造业PMI指数录得47.5，符合市场预期，并较上月回升1.9个百分点，创近五个月以来的最高水平。美国11月失业率维持在4.2?，同时工资增长略有上升，环比增长0.4?，同比增长4?。尽管劳动力市场受飓风和罢工影响出现边际疲软，但整体仍保持坚挺。

通胀数据方面，美国11月CPI同比上升至2.7?，环比增速升至0.3?；核心CPI

（不包括食品和能源）环比上涨0.3?，同比上涨3.3?。10月PCE价格指数同比增长2.3?（前值2.1?），环比增长0.2?与9月持平；核心PCE同比上涨2.8?（前值2.7?），环比上涨0.3?，与9月持平。美国通胀回落进程陷入停滞，11月CPI出现回升迹象。

美联储面临“再通胀的挑战”，美国未来降息存在较大的不确定性。失业率保持在较低水平，通胀水平仍然较高。同时，特朗普的减税政策、移民控制和关税措施可能推动工资增长和企业利润率进一步扩张，从而加剧高通胀固化的风险。

12月19日，美联储12月FOMC议息会议在降息25bp的同时，下调了2025年的降息预期，从9月份的降息100bp下调为降息50bp，出现了所谓的“鹰派降息”。明年大幅上调的通胀预期，压缩了未来的降息空间。

当前，市场预计明年1月美联储FOMC议息会议将大概率暂停降息，维持当前利率水平不变。同时，预计2025年全年仅在5月降息25个基点，较9月时对2025年降息100bp的预期大幅下调。

图2美国11月制造业PMI大幅回升() 图37月份