《财政洞悉》系列第八篇：对“逆周期”财政的几点思考.docxVIP

宏观经济

宏观经济

目 录

1、财政扩张力度有多大？ 3

2、谁会成为加杠杆主力？ 4

3、政策什么时候能见效？ 6

4、哪些领域能见效？ 10

5、如何影响交易节奏？ 12

6、风险提示 13

图目录

图1：预计2025年广义财政赤字率为8.4%-10.1% 3

图2：土地出让收入从高峰“腰斩” 4

图3：社保就业支出是财政支出的主要着力点 5

图4：2023年末以来，基建类财政支出对基建投资起到带动效应 5

图5：广义基建投资“对冲”经济周期性下滑的力度更强 5

图6：2024年1-11月，广义财政主体信用扩张力度显著下降 5

图7：全国财政工作会议要点梳理和对比 6

图8：近年来，国债发行节奏提前 8

图9：《国务院办公厅关于优化完善地方政府专项债券管理机制的意见》要点梳理 9

图10：流动性管理“组合拳” 10

图11：狭义流动性持续充裕 10

图12：2024年9-10月份消费持续反弹 11

图13：专项债用于资本金领域逐年扩容 12

图14：债市对财政政策的反应减弱 13

图15：债券市场已经计入较大力度的降息 13

2024年9月份以来，国内宏观政策转向更为积极。一方面，货币政策宽松力度加大，市场对此的预期较为一致，债券利率加速下行；另一方面，财政政策“加力提效”，市场对此的预期则存在分歧，分歧既在于政策本身（方向），更在于政策如何与市场的交互作用（结果）。针对市场当前对财政的关切，本文尝试对五大核心问题给出一些思考。

1、财政扩张力度有多大？

2024年财政政策定调更加积极，要“加力提效”。根据2023年中央经济工作会议定调，2024年财政政策要更加积极，要“加力提效”。从2024年财政预

算草案来看，设定全国一般公共预算支出增长4%，政府性基金支出增长18.6%。从执行效果来看，截至2024年11月末，一般公共预算支出累计同比增速为

+2.8%，政府性基金支出累计同比增速为-2.6%，实际表现与预算数的设定目标值仍有差距。

实际支出相较于计划安排的偏离，主要原因为财政收入进度不及预期。截至11月末，一般公共预算收入累计进度为88.9%，低于过去五年（2019年至2023年）同期均值92.8%，同期，政府性基金预算收入累计进度为59.8%，低于过

去五年（2019年至2023年）同期均值77.0%。

其中，财政的“第一本账”——一般公共预算收入，2024年以来虽然非税收入

实现高增，一定程度上补充了预算收入，但税收增长乏力，对预算收入增长构成

较大拖累。而财政的“第二本账”——政府性基金预算的特征为“以收定支”，

土地市场持续低迷导致支出整体缩减。

图1：预计2025年广义财政赤字率为8.4%-10.1%

目标赤字率

一般公共预算赤字

增发国债

超长期特别国债

地方政府新增专项债

其他*

广义口径赤字

广义口径赤字率

名义GDP增速

2023年

3.0%

38800

5000

0

38000

0

81800

6.5%

4.6%

2024年

3.0%

40600

5000

10000

39000

0

94600

7.2%

4.5%

2025年E1

3.8%

51665

0

15000

45000

5000

116665

8.4%

5.0%

2025年E2

4.0%

54432

0

20000

40000

10000

124432

9.0%

5.0%

2025年E3

4.0%

54432

0

20000

45000

20000

139432

10.1%

5.0%

资料来源：中国政府网，，；单位：亿元

注：①2023年与2024年财政数据均为预算数；②2025年数据为预测，假设2024年和2025年名义GDP增速分别为4.5%和5.0%；③“其他*”为置换再融资债，不同假设主要考虑落实的效率。

截至目前，2024年公共预算和政府性基金预算收入均暂未达到年初设定目标值，影响了财政支出力度。后续扩大政府财力的必要性较为明确，方向则需要同时兼顾两本账预算：

第一本账——一般公共预算赤字：2024年全国经济工作会议明确财政“提高财政赤字率，要实施更加积极的财政政策”。在一定假设条件下，预计2025年一

般公共预算赤字较2024年增加1.1万亿元至1.4万亿元，主要的增量来自于目标赤字率提升0.8至1个百分点。

第二本账——政府性基金赤字：在三种不同假设情形下，考虑发行1.5万亿元至

万亿元特别国债，以及4万亿元至4.5万亿元地方政府新增专项债，“其他*”

类别的发行规模主要考虑置换专项