大股东减持、利益攫取及市场反应分析—以皇氏集团为例.pdf

摘要

股票市场实行全流通以来，在股价高位减持股票成为了大股东获利的主要方式之

一。解禁浪潮来临，如何控制大股东的减持节奏，减缓大规模减持对市场的冲击，成

为现在亟需解决的问题。为了稳定资本市场，促进实体经济发展，保护外部投资者利

①

益，证监会在2017年发布了减持新规。2018年沪深两所对新规内容进行了补充解

释，对上市公司大股东减持行为进行了更为严格的限制和监管。在如此强监管下，大

股东大规模减持、新式花样减持、违规减持行为仍然时有发生，对证券市场、公司发

展、外部外部投资者都产生严重负面影响。2014年11月，皇氏集团大股东减持序幕

拉开，截至2018年9月，皇氏集团共发生过8次大股东减持行为，其中涉及减持新

规发布后的减持行为。皇氏集团大股东利用大规模减持行为圈走大量资金，攫取了外

部外部投资者利益。大股东往往在股价高位精准减持套现获利的现象值得我们深入探

究，只有当我们了解了大股东利用减持行为来攫取利益的各种手段以及减持行为引发

的市场反应后，才有助于全方位监管大股东减持行为、保障外部外部投资者利益、促

进我国证券市场的稳定发展。

本文以皇氏集团大股东在2014—2018年间8次减持股份事件作为研究对象，从

大股东减持、利益攫取方式、市场反应等角度出发，进行综合分析。首先介绍本案例

涉及的相关概念和理论，然后对大股东减持行为与利益攫取方式，大股东减持行为引

发的市场反应进行探究。通过对皇氏集团大股东减持进行剖析，对比皇氏集团2013-

2017年的经营发展状况、财务状况、现金流量、股价、每股净资产状况,发现大股东

利用减持行为掏空公司、攫取外部投资者利益；皇氏集团大股东减持动机是基于掏空

行为谋取私利，控股股东基于支持动因的减持行为也只是口头承诺；皇氏集团大股东

连续减持的影响因素是公司乳制品主产业发展受限、多业务发展未来前景不明、股价

估值过高；皇氏集团大股东减持行为下的利益攫取方式有高调炒作概念配合减持、盈

余管理美化业绩配合减持、新型方式变相减持。此外采用事件研究法分析减持行为引

发的市场反应，利用市场调整模型确定窗口期内的超额累计收益率AR和累计超额收

益率CAR并进行比较，来探究外部外部投资者对不同减持行为反应差别。结果发现

外部外部投资者对利好期间的大股东减持行为反应相对缓和，对传统减持方式做出强

烈负面的市场反应，而对新型减持方式反应相对不足。

本文的创新性工作在于通过理论结合案例分析，充分挖掘大股东减持的真正原因

和大股东减持行为下的利益攫取手段。对于案例里的8次减持事件，采用市场调整模

型，利用Stata统计软件和Excel工具确定了8次窗口期内的AR和CAR，来分析外

①减持新规：全称为《上市公司股东、董高监减持股份的若干规定》，后文简称为新规。

部外部投资者对传统减持方式和减持新规下的新型减持方式的反应差别。根据案例分

析结果，指出上市公司内部管理、外部外部投资者教育、减持新规存在的不足之处，

并提出相关建议，来促进大股东运用合理方式减持，外部投资者理性看待大股东减持，

保护资本市场稳定发展。

关键词：大股东减持；减持新规；利益攫取；市场反应

Abstract

Sincethestockmarketcameintofullcirculation,oneofthemainwaysformajor

shareholderstomakemoneyisbysellingsharesathighprices.Withthearrivalofthewave

ofreductionofa-sharesmarket,majorshareholdersholdlow-coststocks,itisboundtocause

reductionofarbitrageofthelistedcompanysmajorshareholders.Inordertostabilizethe

capitalmarket,promotethedevelopmentoftherealeconomyandprotecttheinterests