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后危机时代国际货币体系改革的前景：欧元的经验和启示

张向军2010-09-25

摘要：在后危机时代，超主权货币导向的国际货币体系改革备受关注。改革的关键是如何构建一个稳定的超主权货币体系。欧元的实践表明超主权机构优于缺乏强制执行力的外部纪律约束。欧元区的困境同时表明世界范围内的单一货币联盟只能作为改革的长期目标。短期目标应定位于解决美元主导体系的缺陷，同时强化美国参与改革的意愿。中期可以通过发展区域货币联盟强化各国之间的政治、经济一体化程度，为建立全球单一货币联盟创造条件。

关键词：国际金融，国际货币，货币体系，体系改革

引言

2007年爆发于美国的金融危机引发全球范围内的信用危机，并使实体经济遭受了二战以来最大程度的波动，世界经济增长率由2006年的8.5%下降为2009年的-1.1%。美国宽松货币政策以及“双赤字”导致的美元流动性泛滥是此次金融危机的始作俑者，而美元主导下的国际货币体系提供了金融危机在全球范围内传导的路径。如何改革现有国际货币体系以消除美元流动性的泛滥和切断金融危机的传导路径，俨然成为后危机时代各国必须面对的问题。改革现有国际货币体系，减少对一个主权国家货币的依赖已经成为市场共识（吴晓灵，2009）。

在国际货币体系的改革方案中，建立全球范围内的超主权货币始终是选项之一，也成为此次改革讨论中最受关注的方案，尤其是发展SDR成为真正意义上的超主权货币的提议被许多国家所重视。超主权货币不仅克服了主权信用货币的内在风险，也为调节全球流动性提供了可能（周小川，2009）。但是基于目前的状况，构建一种持续稳定的超主权信用货币体系面临两方面困难：一是货币的设计；二是国际货币体系运行模式的选择。运行模式的选择是相对于货币设计更为重要，也更为困难的问题。一方面，运行模式是要解决成

员国间的政策协调问题，而各国的政策协调对于维持货币价值稳定及国际货币体系的稳定运行至关重要。另一方面，由于政策协调往往要求成员国放弃部分政策主权，所以模式选择通常面临更多的政治阻力。

超主权信用货币体系的运行可采用三种模式：一是成员国放弃全部政策主权，并交由超主权机构管理，超主权机构基于各国共同利益实施单一政策；二是各国保留全部政策主权，货币体系建立在一种共同认可的条约或协议基础上，各国间的政策协调通过已制定的规则或者即时协商进行；三是欧元模式，即通过欧洲央行吸纳成员国货币政策主权，同时通过各国共同签订的条约协调财政政策的运用。

从历史经验看，成员国放弃全部政策主权的模式只能是建立在真正的政治一体化基础之上的，尽管全球范围内的经济一体化程度不断加深，但是政治的多元化决定了此种模式在现实的国际环境中不具有可行性。第二种模式是完全依靠外部纪律约束实现成员国间的政策协调，最大的问题在于约束的有效性可能难以持续。在超主权信用货币体系中，对成员国政策的外部纪律约束失效会极大地威胁货币价值和体系本身的稳定。

欧元模式介于前两种模式之间，且是对超主权信用货币的有益探索和实践，尤其是欧洲中央银行的设立是一个十分成功的经济行为（Issing，2005）。但是，欧元区的财政纪律约束失效也引发了一系列问题，并对欧元体系的运行构成潜在的威胁。如何汲取欧元实践的成功经验，消除潜在的不稳定因素应当成为未来国际货币体系改革中的重要内容。本文正是从国际货币体系改革的模式选择角度出发，对欧元区采用的模式及其存在问题进行了研究，并对国际货币体系改革的前景进行了分析，最后提出了建议。

一、欧元实践的成功和困境

（一）单一货币政策的成功

欧洲中央银行成功稳定了欧元区的中长期价格水平。欧洲中央银行在建立之初就将保持物价水平稳定作

为货币政策的首要目标，并将物价稳定准确定义为：欧元区消费价格调整指数（HICP）①年均增长低于2%，同时明确这一定义是作为单一货币政策首要目标的中长期量化指标。

图1：欧元区消费价格协调指数（HICP）变动情况（%）

从1999年到2009年间，欧元区的消费价格指数整体呈现稳定可控的局面（参见图1），除了2001年和2008年以外，其余年份的物价指数均控制在3%以内，而且大多数年份增长率都低于2.5%。从中长期来衡量，欧洲央行很好地控制了欧元区的物价水平，达到了稳定物价的政策目标。

欧洲中央银行成功控制了公众的通胀预期。公众的通胀预期是基于货币当局已经实施的货币政策可能产生的未来影响而作出的判断，很大程度上取决于货币当局稳定物价的承诺以及可信度。因为在公开市场操作中，货币当局主要是针对短期核心利率进行，而长期利率是基于短期利率以及通胀风险等其他因素调整得出的，所以长期利率的波动程度反映了货币当局