债券月度策略思考：春节债市的观察线索.docxVIP

目 录

一、12月债市复盘：货币“适度宽松”、年末机构抢跑，债市重启快牛行情 5

二、基本面：“假期模式”扰动或有限，聚焦在地产和海外 6

三、货币条件：政府债券供给前置，等待降准平抑跨节波动 8

四、机构行为：资产荒或边际缓解，关注机构止盈行为 11

（一）供给端：1月利率债净融资或在1.5万亿附近 11

（二）需求端：机构“抢跑”后年初或存在止盈行为 12

五、债市策略：关注跨年后的止盈行为，以及特朗普上台后的变量 14

六、风险提示 18

图表目录

图表1 货币“适度宽松”、年末机构抢跑，债市重启快牛行情 5

图表2 2024年以来各主要品种收益率月度走势情况 6

图表3 春节假期后权益多上涨，风险偏好以上行为主 7

图表4 春节所在月份CPI环比多升至1%左右 7

图表5 2021、2023年春节假期后新房成交回升较快，反映市场成交预期偏强 7

图表6 目前二手房成交量回稳至“新平台”、明显高于新政前 7

图表7 中美对各国关税税率情况 8

图表8 关税税率适用各国出口商品的比例 8

图表9 春节前后资金价格走势（BP） 9

图表10 1月资金缺口情况预测（亿元） 9

图表11 DR007较OMO偏离情况 10

图表12 跨年前后DR007:15DMA变化（BP） 10

图表13 跨年后资金分层或有修复机会 10

图表14 跨年后非银融出或季节性回升 10

图表15 不同情境下，2025年利率债供给测算表 11

图表16 2025年一季度利率债供给展望（单位：亿元） 12

图表17 一季度农商行往往先止盈、后加仓 12

图表18 近年一季度银行配债高点在3月 12

图表19 一季度保险择机高点配置 12

图表20 中性情境下的保险配债增量预测 12

图表21 银行理财规模增量的变化规模 13

图表22 中性情境下的银行理财配债增量预测 13

图表23 1月基金类产品配债测算 13

图表24 2025年一季度债市供需力量展望 14

图表25 历轮宽信用冲击调整幅度 14

图表26 历轮债市赎回潮的机构指标和市场表现 15

图表27 跨年后机构或存在止盈倾向（2023年末抢跑后机构交易） 16

图表28 2024年季末月大行对短券买入量明显增多 16

图表29 大行大规模卖出超长债的规模逐步下降 16

图表30 考虑骑乘收益，关注利率债曲线的凸点配置价值 17

图表31 2018至2019年贸易摩擦成为债市运行的主线 17

一、12月债市复盘：货币“适度宽松”、年末机构抢跑，债市重启快牛行情

12月，资金面紧平衡，货币政策表态“适度宽松”打开降准降息想象空间叠加年末抢跑行情启动，债市出现极强的学习效应，收益率快速下行突破。月初，非银存款调降打通利率传导堵点，10y国债收益率突破2%，缓慢下行至1.95%。9日至16日，重要会议陆续召开，货币政策基调由“稳健”转向“适度宽松”，针对稳增长加码的增量信息不多，叠加年末抢跑行情，加速了债牛行情演绎，收益率快速下行至1.7125%。12月17日以来，机构保持较强的多头思维，收益率继续向下突破1.7%，但同时监管关注收益率快速下行以及供给预期等利空因素约束下，债市下行空间有限，收益率围绕1.69%-1.76%区间震荡。

具体看，12月上旬，非银同业活期存款压降影响延续，叠加重要会议召开在即，市场对于2025年货币宽松的预期发酵，2日10y国债下行突破2%，次日央行调研国债破2%。不过年末机构抢跑推动下，债市情绪延续，10y国债活跃券缓慢下行至1.95%附近。

12月9日至16日，政治局会议通稿中针对货币政策基调由“稳健”转向“适度宽松”，

叠加通胀、金融数据等基本面数据不及预期，机构提前抢跑行情加速演绎，大行久期管理指标及债券投资扩表等诉求下，对短债配置需求明显偏强、保险提前配置长债，共同

推动10y国债收益率快速下行至1.7125%附近。12月17日以来，一方面，宽货币预期下

机构仍然保持较强的多头思维，以及提前准备开门红的配置资金依然充裕，推动国债收益率突破1.7%，最低至1.69%，但同时，另一方面，据金融时报报道称18日央行约谈12月债牛行情中激情买入的机构，当日10年国债活跃券盘中从1.71%短线上行至1.77%，债市下行速率明显放缓；以及有关“三大政策行2025年发行规模可能创新高”以及“春

节前可能发完2万亿置换债”等供给扰动增多，止盈预期影响下债市也开始出现一些分

歧，短期收益率下行空间也相对有限，债市多空扰动共振带动10年国债活跃