2025年展望系列之七：2025利率，大风大浪大鱼-241231.pdfVIP

证券研究报告|宏观研究报告

[Table_Date]

2024年12月31日

[Table_Title]

2025利率，大风大浪大鱼

[Table_Title2]

2025年展望系列之七

评级及分析师信息

分析师：刘郁

[Table_Author]

[Table_Summary]

►2024，波澜壮阔邮箱：liuyu9@.cn

2024年，债市走出史诗级别的牛市行情。长端利率降幅达到SACNO：S1120524030003

80bp以上，创下2016年以来之最，短端利率降幅更是超过了

联系人：谢瑞鸿

100bp。在基本面状态变化不大的背景下，资金松紧以及机构行

邮箱：xierh@.cn

为逐渐成为左右利率走势的两大因素，而随着长短端利率全面进

入低位水平，监管对于债市交易的引导也渐进增强，平抑极端投

机行为对利率定价的影响。

►2025，变与不变

2024年底，长短端利率均已来到历史低点，债市进入新的

“无人区”，这也意味着过往的历史经验，如利差规律，定价锚

等，很难为未来投资提供明确指引。在此背景下，把握债市运行

主线逻辑，寻找边际变化，可能是探索未知世界的关键。

不变的“宽货币”。参考2016、2020年的历史经验，“宽货

币”的退出，往往需要经济基本面指标持续向好作为确认。站在

当下，国内经济在需求端可能仍然面临一定的挑战，从近期关键

会议的定调来看，“适度宽松”与“保持流动性充裕”成为了

2025年货币政策执行的重要目标。此外，当前货币政策更加强调

“逆周期”调节，单次降准降息存在加力空间。

存款收益受限，票息资产或更加稀缺。一直以来，存款普遍

是理财、货基、保险等非银机构重要的流动性底仓品种。随着高

息信用债在2024年期间被大面积“消灭”，非银存款的票息价值

愈发弥足珍贵。然而，2024年末存款自律协议的推出，非银存款

收益明显受到压降，未来机构或需继续挖掘其余低波票息资产。

理财回归净值化，债市波动恐加大。2024年末，理财产品的

收盘价、平滑估值、自建估值均受到更加严格的监管，“去平

滑”基本推进至最后一个环节。若2025年重回净值化，理财投

资方向的转变之一或是加大债基的持仓比例。失去平滑保护的银

行理财或对利空信息高度敏感，理财抢跑赎回债基可能会成为未

来常态，进而放大债市的波动性。

►2025，大风大浪大鱼

展望2025年债市行情，在“宽货币”方向尚未扭转的背景

下，债市收益率的大方向可能依然以下行为主。然而，站在2024

年底，债市定价已经透支了2025年可能的降息幅度，即便政策

利率在2025年顶格降息50bp，长端利率的剩余下行空间可能也

仅剩20bp，这意味着被动持有策略将难以满足机构的考核标准，

2025年期间或有更多投资者需要参与到波段交易当中。大风大

浪之间，对于全年利率节奏的判断变得尤为重要，关注以下三个

时间节点。

年初外部冲击可能落地，利率易现阶段性低点。在2018-

2019年的中美贸易战中，央行主要通过四次降准来为市场营造宽

松环境，降准幅度供给300bp，力度较大。如果1月特朗普就职

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明

1