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证券研究报告

东吴证券晨会纪要

东吴证券晨会纪要2025-01-08

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宏观策略

2025年01月08日

[Table_MacroStrategy]

宏观深度报关税“迷雾”的背后：特朗普关税工具如何落

地？晨会编辑朱国广

在特朗普政府的政策框架中，加征关税的主要路径依据所需的政治程序执业证书：S0600520070004

和落地速度可被区分为两类。一类是总统通过行政命令直接生效，包括援zhugg@

引特定贸易条款（201、232、301、122和338条款等）和动用紧急状态

法（IEEPA机制）；另一类则需经过国会立法审议并批准，如取消永久正

常贸易关系地位（PNTR，即俗称的“最惠国待遇”）。总统通过行政命令

较国会立法审议的路径更容易实现，同时考虑到特朗普曾于首次任期内

使用过201、232、301条款加征关税，且援引301条款时可沿用既往调

查而无需启动新调查。因此我们认为，特朗普2.0的关税政策偏好为201、

232、301条款IEEPA机制≈122、338条款取消PNTR地位。风险提

示：特朗普再度遇刺；特朗普政策出台顺序、幅度与市场预想有偏差；全

球地缘冲突加速恶化。

固收金工

[Table_FixedGain]

固收点银邦转债：铝材+新能源，抢抓机遇展新篇

我们预计银邦转债上市首日价格在103.02~114.56元之间，我们预计中签

率为0.0034%。

固收深度报美联储货币政策框架演变时期各资产表现及对

国内启示—低利率时代系列（二）

各类资产对于货币政策框架调整的反应程度不一，各有关键变量。从对货

币政策框架调整的反应程度上来看，国债企业债美元≈黄金股票房

地产。当前中国货币政策环境可以视作是2008年与2013年美国货币政

策框架转变两个重要时间节点的结合体。一方面，“适度宽松的货币政策”

和央行在二级市场买卖国债与美联储2008年接连降息和量化宽松有相似

之处。另一方面，诸如临时正逆回购等新型工具的设立与ONRRP和IOER

形成的新型利率走廊可以类比。但中国的情况与美国也存在差异。首先，

在政策工具的选择上，中国央行更加注重通过调整利率走廊的宽度、优化

货币政策调控的中间变量等手段来实现目标。相比之下，美国主要依赖于

大规模资产购买计划（QE）来影响经济。其次，在政策方向上，中国当

前正处在货币政策宽松的周期，而2013-2015年的美国则经历了从量化

宽松（QE）结束到加息的转变，即从极度宽松转向逐步收紧。因此，我

们认为作为受货币政策框架调整影响最明显的国债，明年将受益于货币

政策宽松方向下行，但同时由于央行引入了多种新型工具，短端利率将围

绕7天期逆回购利率的政策中枢波动，这一控制力也将传导到长端，长

端利率下行有底。

行业

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