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证券研究报告

2015年12月3日

海外市场研究-京东（JD.O）电商零售

京东：电商龙头-“转型中的3C家电零售业”系列之（二）

海外公司深度研究

◆B2C电商巨头，“自营+第三方”零售战略向万亿GMV迈进

京东（JD.O）是国内最大的B2C自营电商。2014年京东GMV（总销售额）达到2600亿，营收达到1150亿；我们预测，2015年公司GMV和营收可分别超过4500亿和1700亿。京东采用“自营+第三方平台”的零售战略：自营业务依靠京东信用背书保证正品、拉动用户增长；平台业务采取标品带动非标准的原则，不断扩充SKU数量与商品丰富度，推动GMV增速。我们认为，2017年公司GMV可达万亿人民币级别。

◆受益线上零售渠道高增速，公司增长前景广阔

如我们在《向左走向右走-“转型中的3C家电零售业”系列（一）》中分析的，以消费升级为大背景，在更新换代需求、新家庭购置需求和保有量提升需求的驱动下，未来三年3C家电零售市场规模可保持约6.5%的复合增长率，其中线上渠道的增速更可达中等双位数。

受益3C家电线上渠道的高增速，京东的家电自营业务收入增长前景广阔。加之百货自营业务和第三方业务的爆发，我们对京东的成长性保持坚定的看好。

◆“自营+自建物流”，竞争优势显著

作为竞争激烈的电商行业中的龙头，京东能保持这么高的活跃用户

数、订单数和GMV的增长，其核心竞争力在于构建了“自营+自建物流”的护城河。京东自营业务依靠京东信用背书，提供正品保证。自建物流做到85%以上订单当日达或次日达，大大提升了用户体验。这一护城河显著提升了用户粘性和用户增速。此外，在与腾讯合作后，京东获得了微信和QQ的一级入口。作为重要的社交平台，微信和QQ为京东起到了重要的导流作用。我们认为，未来三年京东可保持约40%的收入增速，至2018年营收可达4000亿。

◆首次覆盖给予“买入”评级，目标价38美元/ADS

基于绝对估值（DCF），我们给予京东38美元/ADS的目标价，对应25%的上涨空间，据此给予京东（JD.O）“买入”评级。我们的目标价对应1.1x2016EP/S，同类公司中显著低于亚马逊和阿里巴巴，在公司历史估值水平中也处于较低点。我们认为，我们给予京东的估值水平是合理的。

业绩预测和估值指标

指标201320142015E2016E2017E

营业收入（百万元）

69,340

115,002

176,744

259,031

346,433

营业收入增长率

68%

66%

54%

47%

34%

净利润（百万元）

-2,485

-12,954

-3,218

-1,038

855

净利润增长率

NA

NA

NA

NA

NA

EPS（元）（摊薄）

-2.9

-10.7

-2.3

-0.7

0.6

ROE（归属母公司)（摊薄）

-120%

-35%

-9%

-3%

2%

P/E

NA

NA

NA

NA

318

P/B

79.9

6.3

6.7

6.6

6.1

买入（首次覆盖）

当前价/目标价：30.68/38.2美元目标期限：6个月

分析师

顾柔刚(SAC编号：S0930515090001)021gurg@

联系人

夏君

021xiaj@

市场数据

总股本(亿股)：27.36

总市值(亿美元)：419.71

一年最低/最高(美元)：21.55/38

近3月换手率：114.7%

股价表现(一年)

60%

40%

20%

15/0115/02

15/01

15/02

15/03

15/04

15/05

15/06

15/07

15/08

15/09

15/10

15/11

-20%

-40%

京东标普500

收益表现

%

%一个月三个月十二个月

10.011.1-0.54.031.6

10.011.1

-0.54.0

31.639.6

相关研报

向左走向右走-转型中的3C家电零售业

系列之（一）···················2015-12-02

注：当前股价采用2015年11月30日收盘价