资产价格与经济预期.pdf

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宏观研究报告--宏观专题

目录

1.价格与预期的典型事实3

2.资产价格隐含多少增长预期8

3.资产价格隐含多少通胀预期15

图表目录

图1：事实1：股价涨幅=盈利涨幅+估值涨幅3

图2：事实1：EPS变动基本与经济增长同步。这意味着如果股价隐含着未来增长的预期，那么这部分预期

应当是来自于估值部分4

图3：事实1：估值对经济增长具有一定的领先性，全A估值大概领先名义增长2个季度4

图4：事实2：影响估值的不仅仅是经济增长，除增速外至少还有两个因子，风险、股息率（最简单的永续

增长模型下，P/E=d/{R-g}）5

图5：事实3：以近期为例，不同指数的估值出现了一定程度的分化，意味着并非所有资产都在交易一模一

样的经济预期。中小盘估值抬升幅度明显超过大盘（图为估值所处分位数）6

图6：事实3：中小盘跑赢可能是因为流动性宽松，但流动性这个变量难以严格定义，如以融资余额定义相

对更为狭义的流动性，确实与中小盘溢价相关。但居民储蓄（潜在可用于购买资产的更广义流动性）其实一

直都不缺7

图7：事实3：并且大宗商品也普遍不强，并未出现广谱资产价格的同步大幅上行，这意味着主要还是不同

资产隐含的预期不一致7

图8：如何提取资产价格隐含预期？8

图9：隐含增长预期：按照ROE分组，可考虑使用绩优股、微利股指数，走势上看起来趋势一致，16年、20

年后半段经济相对较好的年份，绩优股估值相对较好9

图10：隐含增长预期：领先名义增速3个季度，与M1基本同步9

图11：隐含增长预期：近期股票市场表现，对高ROE估值溢价并不明显10

图12：隐含增长预期：按照营收增速对制造业分组，结论类似，19-23年营收高增组应当存在更强的高增长

预期，对于这部分高增长的估值溢价作为隐含增长预期11

图13：隐含增长预期：两组估值在走势上直接观察，差异似乎并不大，但做差后显现出差异12

图14：隐含增长预期：领先名义增长3个季度，与M1基本同步，5月以来迅速下行，截至11月还未明显恢

复12

图15：隐含增长预期：领先名义增长3个季度，与M1基本同步，5月以来迅速下行，截至11月还未明显恢

复13

图16：隐含出口预期：由于出口占比高的行业较为集中，选取前1/4作为出口高依赖行业，相应后1/4作

为出口低依赖行业，高出口依赖估值溢价作为隐含出口预期14

图17：隐含出口预期：与出口增速基本同步，行业板块对出口预期弱于实际出口情况，但并没有太大背离，

这意味着对政策对冲“关税冲击”具有较强信心15

图18：通胀预期远期价格：第一步高频拟合得到系数，第二步代入远期价格，得到期货价格隐含通胀预期

16

图19：通胀预期远期价格：第一步高频拟合得到系数，第二步代入远期价格，得到期货价格隐含通胀预期

16

图20：通胀预期远期价格：豆油、稻谷期货价格（原油、豆油、服务业相关度较高，猪时间序列太短）能

够一定程度匹配CPI走势17

图21：通胀预期远期价格：未来半年CPI保持平稳17

请务必阅读正文后的声明及说明2/19

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宏观研究报告--宏观专题

1.价格与预期的典型事实

从超预期思路考虑资产价格变化，第一个需要做的事情其实