“重估牛”系列报告之十三：中期牛市不变，短期回调是机遇.docx

目录

TOC\o1-1\h\z\u一、牛市不变，回调是机会 1

二、布局反弹行情：政策发力方向（两重两新、服务消费）及AI+ 5

风险分析 7

请务必阅读正文之后的免责条款和声明。

一、牛市不变，回调是机会

本周各主要指数大幅下行，或受微观流动性，汇率调整，政策真空、业绩预告，特朗普带来的不确定性及对盈利回稳信心不足等预期综合扰动，投资者情绪波动。但我们认为，中期来看24年9月底以来的牛市底层逻辑未被破坏，扭转居民资产负债表通缩的目标依旧明确。从外部因素看，特朗普政策方针存在较多矛盾点，上台后落地节奏有较大不确定性，叠加上半年美国通胀整体处于下行趋势，美债利率、美元指数继续上行空间实则有限；国内政策发力预期明确、工具箱充足，本周央行四季度例会再度释放择机降息降准信号，国家发改委表态近期将再下达一批“两重”项目清单、“两新”补贴将扩至手机/平板/智能手表手环等3类数码产品，后续若相关政策实质性落地，市场即有望随之企稳并展开进攻行情，回调仍是布局机会。一个值得注意的信号是，从24年初和9月底部等经验看，由于底部价值投资者的存在，港股市场均率先领先于A股实现企稳，本周港股和中概股已出现初步企稳迹象，如果其持续回稳，A股也有望避免过度演绎恐慌情绪。

图1:恒生指数已出现初步企稳迹象

23000

22000

21000

20000

19000

18000

17000

16000

2023-092023-10

2023-09

2023-10

2023-11

2023-12

2024-01

2024-02

2024-03

2024-04

2024-05

2024-06

2024-07

2024-08

2024-09

2024-10

2024-11

2024-12

2025-01

恒生指数 上证指数（右）

3700

3500

3300

3100

2900

2700

2500

数据来源：，证券

牛市回调期，流动性冲击几何？

当前市场政策方向及牛市逻辑均未受到挑战。24年9月以来的牛市过程中，亦经历由于政策观望期和流动性阶段性退潮所带来的回调，从10.月8日高点至10月19日低点，上证指数最大回撤幅度达14%，而随着潘行长降

准信号的发布，市场随即企稳并开启新一轮上行行情。从10月以来，稳增长政策措施不断落地，12月政治局及中央经济工作会议再度强化稳增长决心，本周积极信号再度释放：1）央行货币政策委员会召开2024年第四季度例会，进一步明确加大货币政策调控强度，择机降准降息；保持流动性充裕，引导金融机构加大货币信贷投放力度。2）国家发改委表示，25年将增加发行超长期特别国债，更大力度支持“两重”“两新”建设，在去年提前下达今年约1000亿元项目清单的基础上，近期将再下达一批“两重”项目清单，“两新”补贴将扩至手机、平板、智能手表手环等3类数码产品。同时，政策层对资本市场呵护态度延续，人民银行近期启动第二次证券、基金、保险公司互换便利操作，规模较上一次进一步提升至550亿元、参与机构范围扩容至40家、质押品范围进一步扩大且互换便利费率进一步下调至10基点。

策略周报

政策发力下四季度以来基本面已实现企稳改善，政策成效渐显。四季度稳增长政策持续发力，工业企业利润同比降幅连续2个月收窄，11月环比10月继续上行2.7pct至-7.3%，下游消费业利润增速出现不等程度回升；12

月PMI数据处于荣枯线以上，制造业生产动能仍较活跃，生产指数达52.1%，是20年以来最强水平，服务业PMI环比上升1.9ppt至52.0%，促消费等政策落地显效。短期政策真空期市场情绪出现波动，但我们认为政策面、基本面依旧构成牛市基调，回调期是布局机会，等待后续增量政策的落地。

图2:制造业PMI生产指数及服务业PMI数据明显改善 图3:11月房价同比降幅收窄

2021/12/312022/12/31

2023/12/312024/12/31

60

50

40

30

20

10

0

制造业PMI:生产 非制造业PMI:服务业

）

70个大中城市新建商品住宅价格指数:当月同比（%70个大中城市二手住宅价格指数:当月同比（%）5

70个大中城市新建商品住宅价格指数:当月同比（%

70个大中城市二手住宅价格指数:当月同比（%）

0

(5)

21-1122-02

21-11

22-02

22-05

22-08

22-11

23-02

23-05

23-08

23-11

24-02

24-05

24-08

24-11

数据来源：，证券 数据来源：，证券

近期我们与机构交流，部