航发控制首次覆盖报告：航发控制系统龙头，军民双端助力高增长.docx

索引

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内容目录

投资要点 4

关键假设 4

区别于市场的观点 4

股价上涨催化剂 4

估值与目标价 4

航发控制核心指标概览 5

一、航发控制系统领军企业，核心标的稀缺性凸显 6

航发集团“三核心”之一，航发控制系统龙头 6

立足两机控制系统，经营业绩稳步提升 7

二、航发市场核心产品，行业主导地位 10

航发控制系统是保障航空发动机稳健运行的基石 10

航空发动机控制系统行业竞争格局 12

控制系统国内发展现状：与614所协同创新，占据行业龙头地位 12

航空发动机控制系统需求分析 14

航发系统核心供应商 14

国防开支稳中有进，未来十年军发控制系统市场规模破千亿 14

三、边际增量：军发增长稳定，商发注入预期，民用航空乘风起 17

军发仍存较大缺口，增长稳定 17

国产大飞机乘风起，民航放量，商发未来可期 18

四、盈利预测与估值 20

盈利预测 20

相对估值 21

五、风险提示 22

图表目录

图1：航发控制核心指标概览图 5

图2：公司发展沿革 6

图3：截止2024年12月10日，公司股权结构 6

图4：公司主营业务介绍 8

图5：2019-2024年前三季度公司营收及归母净利润情况 8

图6：2019-2024年前三季度公司毛利率及净利率情况 8

图7：2023年公司主营业务收入占比情况 9

图8：2019-2023年公司主营业务营收情况（万元） 9

图9：2019-2023年公司主营业务毛利率情况 9

图10：2019-2023年公司期间费用率情况 9

图11：2019-2023年公司现金流情况（万元） 10

图12：航空发动机全权限控制系统组成 10

图13：航空发动机控制系统发展历程 11

图14：FADEC系统结构 12

图15：三种发动机控制系统的组成功能对比 12

图16：中国航发控制系统研究所（614所） 13

图17：2023年前五大客户销售金额占比 14

图18：2019-2023前五大客户销售金额及占营业收入比 14

图19：我国历年国防军费支出 15

图20：2010-2017年国防装备费支出占比持续提升 15

图21：美国2023年国防装备费拆分（单位：十亿美元） 15

图22：军机各部分价值量 16

图23：涡扇航空发动机各部分价值量 16

图24：发动机生命周期费用拆分 16

图25：全球主要国家军机数量对比（单位：架） 17

图26：中美两国主要机型对比（单位：架） 17

图27：沈阳黎明（410）营收情况（万元） 18

图28：贵州黎阳（460）营收情况（万元） 18

图29：东航C919国产大飞机 18

图30：2021-2023年波音各民用机型交付数量 19

图31：2021-2023年空客各民用机型交付数量 19

图32：全球各地区客机机队预测（架） 19

图33：截止2025年1月2日，历史PEBand 22

图34：截止2025年1月2日，历史PBBand 22

表1：子公司2023年经营情况拆解（单位：元） 7

表2：2024-2043年全球和中国各类型客机交付量和价值预测 20

表3：分业务盈利预测 21

表4：可比公司估值，根据2025年1月2日收盘价计算 22

投资要点

关键假设

公司是航发控制系统龙头企业，其主营业务主要分为：发动机控制系统及部件、国际合作业务和控制系统技术衍生产品三大类。其中发动机控制系统及部件占据绝对主导地位是公司的核心业务，23年营收占比88%。随着国防装备投入，军备换代需求渐起，结合国产大飞机放量，我们预测公司2024-2026年分别实现营收59.02/66.72/76.98亿元，同比增长10.8%/13.0%/15.4%；归母净利润分别为8.14/9.35/10.79亿元，同比增长12.1%/14.8%/15.4%。

发动机控制系统及部件：公司技术覆盖军民用航空发动机产业链，背靠614所产研协同优势明显。在国防装备更新换代提速的大背景下，军用航空发动机需求与日俱增，公司作为

航空发动机产业链中游分系统供应商，军需旺盛下将牵引公司业绩上行；民用航发看，公司深度配套参研，“长江”系列发动机不断实现突破，未来有望形成第二增长点。

国际合作业务：公司国际合作业务逐渐起量，23年增长迅速，是GE、霍尼韦尔等国际知名厂商的长期合作伙伴。在民航业复苏的大背景下，根据商飞预测报告，未来近20年全

球将交付客机43863架，市场规模近6.