宏观研究：择时降准降息，关注防范资金空转.docx

目录

加大货币政策调控强度，择机降准降息 4

加大信贷投放力度，兼顾新旧动能 5

再提关注长期收益率变化 5

重提防范资金空转，警惕短期流动性收紧和资金利率上升的风险 6

风险提示 13

图表目录

图表1：10年期和1年期国债到期收益率（） 4

图表2：美元兑人民币汇率（） 4

图表3：10年期和1年期国债到期收益率（） 6

图表4：美元兑人民币汇率（） 6

图表5：同业空转机制 7

图表6：同业空转机制 8

图表7：信贷空转机制 8

图表8：存款性公司对其他金融机构债券 9

图表9：票据贴现利率与理财产品预期收益率（） 9

图表10：票据贴现利率与存款利率（） 9

图表11：银行理财产品资金余额（亿元） 9

图表12：2013年7天逆回购利率快速走高（） 11

图表13：DR007（） 11

图表14：三次防控资金空转的期限利差变动 12

图表15：10年期与1年期国债到期收益率（） 12

图表16：30年期与1年期国债到期收益率（） 12

图表17：10年期与5年期国债到期收益率（） 12

图表18：30年期与5年期国债到期收益率（） 12

加大货币政策调控强度，择机降准降息

本次央行货币政策委员会例会强调“加大货币政策调控力度”，基本延续了去年12月中共中央政治局会议和中央经济工作会议“适度宽松货币政策”的定调，再次明确“择机降准降息”，但同时强调“根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况”，即对降准降息附加了参考条件。

我们理解，“择机降准降息”体现了适度宽松的货币政策并非无节制。短期，

降准降息可能受国内长期收益率下行和人民币兑美元汇率贬值的掣肘。一方面，短期来看，长期国债收益率较为明显下行，与我国经济基本面长期向好的特点不

相符，或显示市场流动性较为充裕，若此时央行选择降准降息，或推动长期国债收益率继续下行。2025年1月3日，十年期国债到期收益率为1.6041?，创阶段性新低，十年期国债到期收益率与一年期国债到期收益率利差为0.58?，达到4月中旬水平，根据我们前期对三季度央行货币政策执行报告的理解，这并不在合意的期限利差区间0.63?-0.82?（详见报告《货币政策锚由量转价，宽松力度可期》）；另一方面，美国通胀阶段高位，经济总量保持一定韧性，市场对美联储1月降息预期有所降温，叠加1月20日特朗普正式入主白宫，人民币对美元汇

率存在一定贬值压力。1月2日，美元兑离岸人民币即期汇率为7.3403，为2024

年以来的阶段性高点，接近2023年10月末的水平。此时，若美联储不降息预期

兑现，我国央行实施降准降息，或增大人民币兑美元汇率贬值压力。若1月20日之前，特朗普交易预期退坡，人民币兑美元汇率升值，或为我国降准降息提供时间窗口。

图表1：10年期和1年期国债到期收益率（） 图表2：美元兑人民币汇率（）

资料来源：, 资料来源：,

加大信贷投放力度，兼顾新旧动能

保持社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配，一直以来均是央行的政策目标，本次例会亦未发生变化，但为实现该目标，本次例会突出强调“引导金融机构加大信贷投放力度”。

我们理解，本次例会之所以增加该表述，主因应是新旧动能接续转换阶段，

传统动能有所放缓，减少了信贷需求，同时经济增长动能转变亦会引发融资方式变化，部分融资需求或在信贷融资与债券融资相互转化，社会融资规模和货币供应量增速有所放缓。尽管我国经济处于从高速增长向高质量发展的转换阶段，新增社融和信贷规模的指示作用有所弱化，但中央经济工作会议将短期稳增长提升至更为突出的位置，短期需要适度宽松货币政策和更加积极的财政政策相配合，扩内需稳增长，一方面，需适度增大信贷对传统动能的支撑，托底传统动能，延缓传统动能放缓速度，加快传统动能升级；另一方面，加大对新质生产力等新动能的支持。

在信贷投放方向方面，我们理解，在增大信贷对传统经济增长动能的支持力度方面，政策发力方向或是支持房企融资、房地产销售回暖背景下，支持居民中长期贷款增加等；在支持新动能方面，重点关注信贷对新质生产力、合理消费融资需求、重大战略、重点领域和薄弱环节的信贷支持力度。

再提关注长期收益率变化

我们理解，本次例会再次强调“关注长期收益率的变化”，应是对近期国债收益率持续下行的风险提示。长期收益率较为明显下行，期限利差收窄，不仅与我国经济长期向好基本面不符，同时长期收益率与DR007倒挂、与长期信贷利率的明显偏离，亦会影响货币政策传导机制。

一是长期收益率与DR007有所倒挂。截至2025