腾讯控股阅文IP与腾讯视频协同性增强，夯实竞争力.docx

二、阅文：IP商业化拓维

阅文IP+新丽影视剧制作的输出持续增强，25年重点待播项目中，有20多部作品来自于阅文IP的改编。阅文旗下的新丽传媒在电视剧和电影方面都有持续的优质产出，24年的头部剧集包括《庆余年2》、《与凤行》和《玫瑰的故事》，电影则输出了《热

辣滚烫》。2025年待播剧集中，也有大量来自阅文IP改编的作品可能成为受欢迎的剧集。目前，阅文通过调整组织架构，新丽的负责人负责整个阅文体系的影视事业群；在团队方面，引入和培养了更多元的制作团队，布局电影、女频、警匪等垂直题材，持续优化内容产出挂钩的激励制度。在影视化的路径打通后，未来，阅文IP和腾讯动漫的协同性或进一步增强，加速IP的视觉化进程。

图3：阅文IP改编的电视剧（待播一览）

数据来源：阅文集团微信公众号、

衍生品业务逐步加速。近期，阅文开始加大推进IP衍生品，围绕热门IP，以卡牌为起点，扩展衍生产品SKU品类和数量，在动漫和剧集热播期间，结合线上渠道，如直

播间带货、微信小程序等；以及开设在线下门店，提升用户感知和触达。

图4：阅文旗下“阅谷咪”小程序商品界面

数据来源：阅谷咪小程序，

三、盈利预测和投资建议

我们维持此前对公司的盈利预测，24~25年收入预计达6579、7130亿元，同增

8.0%/8.4%，经调整归母净利预计为2218、2444亿元，同增45.0%、10.2%。

可比公司的市盈率和市销率倍数，移动游戏公司2024年市盈率估值范围普遍在13-28x之间（如果不考虑金山软件因软件业务估值偏高，其他以游戏业务为主的公司PE在13-17x）。广告公司2024年市盈率普遍在5-48x之间（考虑Snapchat利润表现还没到成熟期，PE偏高，海外成熟的媒体广告平台PE普遍在23-27x；国内成熟平台，收入受宏观影响，增长承压，PE在5-8x区间）。支付业务，以Paypal为例，24年市盈率在19x。云业务可比公司的24年市销率在2.6-3.8x之间，以亚马逊为例的24年市盈率为36x。长视频平台，以国内平台爱奇艺为例，24年PE为8x。

收入(LCmn)净利润(LCmn)PSPE表

收入(LCmn)

净利润(LCmn)

PS

PE

公司名称

市值（LCmn）

2024E

2025E

2024E

2025E

2024E

2025E

2024E

2025E

移动游戏

三七互娱

32,447

18,243

20,019

2,580

2,941

1.8

1.6

12.6

11.0

完美世界

18,546

5,650

7,320

-342

748

3.3

2.5

-

24.8

金山软件

42,488

10,967

12,600

1,547

1,983

3.9

3.4

27.5

21.4

吉比特

14,902

3,722

4,230

890

1,061

4.0

3.5

16.8

14.0

网易

56,898

106,044

114,237

31,545

34,566

3.8

3.5

12.8

11.6

社交/广告平台

MetaPlatforms

1,591,503

163,001

187,010

59,282

67,188

9.8

8.5

26.8

23.7

Snapchat

21,083

5,354

6,077

442

696

3.9

3.5

47.7

30.3

谷歌

2,416,389

295,157

347,883

104,583

116,110

8.2

6.9

23.1

20.8

百度

29,237

132,751

138,188

25,592

25,966

1.6

1.5

8.1

8.0

微博

2,210

1,753

1,798

469

474

1.3

1.2

4.7

4.7

长视频

爱奇艺

1,910

29,237

29,778

1,658

1,860

0.5

0.5

8.1

7.3

支付平台

Paypal

89,757

31,698

33,428

4,754

4,798

2.8

2.7

18.9

18.7

云平台

金山云

2,720

1,048

1,188

-135

-73

2.6

2.3

-

-

亚马逊

2,393,322

637,809

707,066

66,360

76,567

3.8

3.4

36.1

31.3

数据来源：彭博、；表中可比公司市值（按25年1月6日收盘价进行统计）、营收和盈利预测取自1月7日彭博数据。

按照SOTP估值法。（1）核心业务部分合理价值为4.03万亿港元。游戏业务：腾讯以手游为主要收入来源，参考国内游戏厂商24年13-28xPE估值，考虑腾讯游戏业务在国内市场地位稳固且保持领先，新品《地下城与勇士：起源》、《三角洲行动》有望持续带动游戏业绩提振，对标目前网易的估值，应予以一