医药生物-周跟踪：第十批国采之后，变与不变,.pdfVIP

医药生物

第十批国采之后，变与不变？

——医药生物周跟

投资要点

❑周思考：第十批国采之后，变与不变？

从2018年“4+7集采”落地，到2024年第十批集采开标，七年时间，尽管经历

十批十一轮集采，品种范围持续扩大、规则持续完善，我们发现投资者对于集采

对仿制药产业的影响依然存在比较大的疑惑，这些疑惑包括仿制药和原研药的可

替代性、原研药的可及性、品种的降幅等等，我们认为这也显示了市场对于集采

本身的药价发现功能定位（起码是一部分）、对产业创新升级的引导、十批集采

后产业周期节奏影响等等方面依然存在一些认知误区，到底集采后行业公司基

本面发生哪些变化？如何把握仿制药板块的投资主线？我们希望通过本次研究跟

您呈现。

➢行业：集采后周期，格局有望加速重塑

①市场：市场规模略缩。根据中国医药工业信息中心统计，自国家集采全面执行

以来，我国化学仿制药市场进入持续的调整周期，在多数治疗领域中，化学仿制

药销售额占比持续走低。

②格局：行业集中度并未如期大幅提升。从企业数量看，2018-23年企业数量进

一步增多，市场规模略缩下，存量博弈加剧。从行业集中度看，不论是院内还是

院外市场，2018-23年集中度均提升缓慢。从样本医院集中度变化看，2018年化

药销售TOP20药企占TOP200销售额约48.6%，2023年缓慢提升至50.9%，从

院外零售市场集中度变化看，2018年化药销售TOP20药企占总销售额约

38.6%，2023年缓慢提升至40.7%。同时，分析院内院外内外资企业表现，我

们发现院内市场TOP20企业集中度呈现内资占比提升、外资占比下降的趋势，

然而院外零售市场TOP20企业集中度则呈现外资占比提升、内资占比下降的趋

势。院内院外市场内外资不同表现或与集采推进下，标内市场原研替代加速，

标外市场原研药品牌效应、患者粘性、以及推广力度较强有关。

➢公司：经营新周期，利润表现或更分化

①成长能力：2019-23年仿制药板块总体营收增长放缓，复合增速达到1.7%；利

润端增速表现好于收入端，2019-23年利润复合增速达到7.7%，但2021-23年利

润持续下滑，2022、2023年归母净利润增速分别同比下滑-11.1%、-2.2%，

2024Q1-Q3归母净利润恢复增长，同比增长3.4%，边际向好。板块内部分析

看，公司之间收入表现较一致，利润表现比较分化。

②盈利能力：2019年带量采购扩围执行以来，仿制药板块综合平均毛利率呈现

下滑趋势，由2019年65.1%，下降至2024Q3的58.4%，2024Q1-Q3呈现降幅

收窄趋势。同时2024Q1-Q3板块平均ROE净利率均呈现同比提升趋势，盈利

能力改善。费用端分析看，2019年带量采购执行以来，板块平均销售费用率呈

现下滑态势，但由于研发费用率和管理费用率呈现上升态势，2019-23年期间费

用率基本稳定在53.1%-54.2%，期间略有波动。2024Q1-Q3板块费用端优化明

显，期间费用率由2023Q1-Q3的52.1%下降至2024Q1-Q3的48.2%，主要来自

于销售费用率进一步下滑以及研发费用率下滑，期待费用优化下，板块盈利改善

趋势延续。

趋势①：做增量，出海加速

集采推行下，仿制药公司国内市场利润承压，驱动企业加快拓展海外市场。根据

中国医保商会数据显示，2023年，我国西药制剂出口金额为63.13亿美元，同比

增长9.5%；从上市公司综合境外销售占比看，已从2017年7.8%提升至2021年

10.8%，2022-23年下滑至9.9%，整体呈现提升趋势；此外从美国ANDA获批个

数看，2018-23年较集采前获批数量明显增多，国际市场展现出庞大需求潜力，

有助于本土药企打破国内销售天花板。

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趋势②：找壁垒，复杂特色仿制药立项加速

相比竞争激烈、迭代迅速的普通仿制药，受技术壁垒高、专利保护、关键辅料和

设备制约等因素的影响的复杂仿制药以及受政策保护、准入壁垒