天能动力格局优、估值低的两轮车铅酸电池龙头.docx

内容目录

引言 4

主营业务包括铅酸电池、贸易业务等，利润率稳定 4

铅酸电池业务为核心，电池制造业务贡献大部分利润 4

发展历史：铅酸电池领军企业，建立覆盖全国的销售网络 5

股权结构较为集中，多元化发展 5

行业：两轮领域重归铅酸，供给端高集中度 6

政策引导两轮锂电换铅酸，铅酸可替代性较弱 6

行业空间：2030年两轮、三轮用铅酸电池规模有望达1131亿元 7

供给端高集中度，天能在轻型动力铅酸市占率超40? 9

公司优势：消费品属性，壁垒在品牌、渠道 11

消费品属性，壁垒在品牌、渠道、售后服务 11

铅酸电池业务高ROE，人均效率改善 12

锂电业务不新扩产能，铅酸电池中长期看出海、下游延展 13

盈利预测与估值 14

5.1.预计2024-2026年营收886.3、944.5、1011.6亿元，同比增长-12?、14?、12?；归母净利13.9、20、23.8亿元，同比增长-24?、44?、19? 14

给予2025年PE6X，给予“买入”评级 15

风险提示 15

图表目录

图1：天能动力收入、归母净利及增速（亿元、） 4

图2：天能动力分业务营收结构（亿元） 4

图3：天能动力分业务营收占比（） 5

图4：天能动力电池业务、贸易毛利率（） 5

图5：天能动力发展历程 5

图6：天能动力股权结构（截至2024年中报） 6

图7：电动自行车以旧换新各地政策 7

图8：铅酸电池下游应用 8

图9：2015-2022年中国铅酸电池下游需求领域分布 8

图10：2023年中国电动三轮产销量（万辆） 9

图11：电动三轮车竞争格局 9

图12：超威动力2023年收入结构 10

图13：天能动力、超威动力毛利率（） 11

图14：天能动力、超威动力净利率（） 11

图15：天能两轮车客户 11

图16：柯锐世营业收入（单位：10亿美金） 14

表1：2023年电动两轮车、三轮车铅酸电池用量测算 8

表2：2030年电动两轮车、三轮车铅酸电池用量测算 9

表3：两轮、三轮铅酸电池龙头企业收入、利润规模则算 10

表4：天能股份铅酸电池营收、销量、毛利率（亿元、Gwh、） 12

表5：天能股份员工人数人均指标（万人、万元） 12

表6：天能股份、天能动力ROE、PB 13

表7：天能股份、天能动力资本开支（亿元） 13

表8：天能动力营收拆分 15

表9：同类企业估值对比（PE） 15

引言

行业层面，随着两轮车以旧换新、新国标等逐步落地，2025年两轮车行业预计有望重回双位数增长，铅酸电池也受益于电动两轮车整体复苏。

未来看，铅酸渗透率回升。两轮车电池安全性第一位，且政策引导消费者锂电换铅酸，电池环节被替换风险较弱，铅酸为最优选。此外，新国标限重提升铅酸电池有望带电量略提升，中长期出海也将贡献新增量。

供给端非常集中，天能为龙头，在电动两轮车铅酸电池市占率超40%，且与行业第二名有盈利差距。

主营业务包括铅酸电池、贸易业务等，利润率稳定

铅酸电池业务为核心，电池制造业务贡献大部分利润

营收结构中铅酸电池、贸易业务贡献主要收入。公司2024H1实现营收499.1亿元，同比增长20?；归母净利润9.3亿元，同比增长1?。分业务结构看，2024H1铅酸电池营收192.5亿元，同比几乎持平，营收占比39?；可再生资源营收15.5亿元，同比减少10?，营收占比3?；贸易业务营收287亿元，同比增长45?，营收占比58?。

归母净利归母净利YOY营收营收YOY2023 2024H12022202120200?-209.3 -40-6018.218.0-48?13.024.8-13?80?60?40?20?20?1?12?1?499.138?535.360?

归母净利

归母净利YOY

营收

营收YOY

2023 2024H1

2022

2021

2020

0?

-20

9.3 -40

-60

18.2

18.0

-48?

13.0

24.8

-13?

80?

60?

40?

20?20?

1?

12?

1?

499.1

38?

535.3

60?

746.0

838.9

856.2

900

800

700

600

500

400

300

200

100

0

铅酸电池 可再生资源 锂电池 贸易 其他

2024H1

2023

2022

2021

2020

0

2.2

287.0

15.5

192.5

424.2

357.5

318.2

200

38.1

26.8

36.0

13.1

216.1

12