皖能电力安徽火电龙头，机组投产放量可期.docx

投资要件

关键假设

公司在建装机中，在建煤电产能232万千瓦，风光新能源110万千瓦。其中，煤电

机组均力争2024年底前实现并网发电，我们预计2024-2026年公司控股在运装机分别为

1228/1460/1570万千瓦；

安徽省内本轮支撑性煤电建设从2025年起陆续进入投产期，此外陕电入皖特高压线路的投运将提升省内电力供应能力，预计省内火电利用小时将逐渐缓慢回落，我们预计2024-2026年公司火电利用小时分别为5000/4850/4800小时；

考虑到国内煤炭供需整体呈宽松态势，我们预计2024-2026年公司综合入炉煤炭单价分别为980/890/860元/吨；

考虑到安徽省内电力供需格局偏紧，我们预计2024-2026年公司火电电价分别为

0.46/0.43/0.42元/千瓦时。

区别于市场的观点

市场对明年长协电价较为悲观，认为公司业绩会受到电价下滑风险影响，业绩仍具有不确定性。我们并不否认当下火电业绩与电价相关性较大，但我们认为安徽省内供需格局对长协电价具有较强的支撑性，电价大幅下滑可能性较小，此外，虽然当下公司业绩仍会因为煤价和电价的变化而产生大幅的波动，但我们认为在电力体制改革背景下，新能源将大规模比例接入电网，火电作为稀缺性的可调节电源，其溢价未完全被市场认可，我们看好公司业绩从周期性波动转为由多元化收入带动的盈利稳定性提升，继而迎来火电价值重估。主要体现

在以下方面：（1）安徽省电力供需格局偏紧，支撑省内电价维持高位。2020-2023年，安徽

省用电量CAGR达8.7%，省内高技术制造业、新能源汽车、机器人等新兴产业高速发展，带动安徽省用电需求进一步提升，对省内电量电价形成支撑。（2）容量电价回收固定成本。2023年11月，容量电价政策出台，通过对火电机组固定成本进行部分回收，容量电价保障

了煤电机组收益。安徽省目前容量电价约为0.02元/千瓦时，2026年起容量电价回收比例将提升至不低于50%，公司煤电机组固定成本有望进一步被覆盖。（3）现货市场和辅助服务市场增强盈利稳定性。随着新能源大规模接入电网，辅助服务市场规模将逐渐扩大，煤电机组

可以凭借其稀缺的调节能力获取相应的辅助服务费用补偿，收入端多元化增强盈利稳定性。此外，考虑到中长期合同套利后存在价差收益，公司火电机组有望在现货市场交易中获得更多合理溢价机会。

股价上涨的催化因素

煤价下行；发电机组装机增长；电力体制改革等。

估值和目标价格

预计2024-2026年归母净利润复合增速达19.2%，基于公司未来在建装机落地投产，叠加煤价低位运行、火电溢价等因素，给予2025年10倍PE，对应目标价10.30元，给予“买入”评级。

投资风险

煤炭价格上涨风险，电价下降风险，装机投产不及预期风险等。

目录

TOC\o1-2\h\z\u省内火电龙头，装机快速扩张 1

省属能源平台，高比例火电企业 1

国资委实控，参股优质煤电资产 2

省内需求维持高增速，煤价下行改善火电成本 4

省内电力需求充裕，存量机组受益 4

煤价下行火电成本改善，长协煤占比持续提升 7

电改加速，火电盈利稳定性提升 12

电价市场化，还原电力的商品属性 12

盈利稳定加速公用事业化，火电价值重估 14

火电装机容量持续扩张，新能源项目增添新动力 16

在建装机投产在即，发电机组性能先进 16

发电量稳定增长，电价稳定高位 18

优质资产注入，积极发展新能源 19

财务分析 20

盈利预测与估值 22

盈利预测 22

绝对估值 23

相对估值 24

风险提示 24

图目录

图1：皖能电力发展历程 1

图2：截至24H1控股在运及在建火电机组容量 1

图3：截至24H1参股在运及在建火电机组容量 1

图4：皖能电力股权结构（截至2024年9月底） 2

图5：神皖能源股权结构 3

图6：24H1对神皖能源实现投资收益4.2亿元 3

图7：24H1神皖投资收益占联营企业和合营企业投资收益比重 3

图8：24Q1-Q3实现对联营企业和合营企业投资收益8.4亿元 4

图9：对联营企业和合营企业投资收益占利润总额比重 4

图10：2020-2024H1安徽省GDP情况及增速 4

图11：2020-2024H1安徽省用电量情况及增速 4

图12：安徽省工业增加值增速常年高于江浙沪和全国平均水平 5

图13：安徽省内输入电量占比逐渐提升 5

图14：安徽省内输出电量占比逐渐提升 5

图15：华东地区用电偏紧（截至2024年