关于通胀目标调整的潜在影响.docx

目录

一、春节前资金面大概率将明显转松但节后央行态度仍然值得观察 5

二、Q4GDP高增全年5%的目标完成但GDP平减指数进一步下降 6

三、关注通胀目标调整的潜在影响 9

四、债市趋势尚未改变妥善应对短期逆风 11

风险因素 12

图目录

图1：2024年12月超储率降至1.2%，创下历年年末的最低水平 5

图2：24年12月央行对其他存款性公司债权额外下滑 6

图3：24年12月银行刚性净融出仅在月末明显下降 6

图4：24Q4月末流动性均未出现明显收紧 6

图5：24Q4GDP三年复合同比维持高位 7

图6：一二三产对于24Q4GDP增速的提升均有贡献 7

图7：内外需以及基数因素共同驱动Q4工业增加值走高 7

图8：22年以来建筑业增加值明显高于建筑业用电量增速 7

图9：24Q4地产销售同比转正推动地产业增速回升 8

图10：25年1月以来新房销售边际回落 8

图11：住宿餐饮业增加值同比高于社零中的餐饮行业 8

图12：24Q4金融业增加值在股票成交量抬升状态下维持平稳 8

图13：内需不足的问题并未反映在失业率上 9

图14：Q4GDP平减指数进一步回落 9

图15：2025年，半数省份下调GDP增速目标 9

图16：2015年以来通胀目标维持平稳 10

图17：国内10年国债利率仅低于瑞士、日本 10

图18：但中国的CPI却反而是最低的 10

图19：社融、M2与名义GDP增速 11

图20：24年12月新增信贷延续同比少增 11

图21：政府债券放量是24年12月社融的主要支撑 11

上周资金面紧张程度超出市场预期。尽管我们此前提示，在暂停买入国债后，资金面的收紧可能带来短债利率更大幅度的上行，进而也会对长债带来冲击，不排除央行推动资金面继续收紧以限制长债的可能，但R007在上周四达到了4.19?，如果不考虑跨年的特殊时点，这已经创下了2021年1月以来的新高，这样的紧张程度仍然超过了我们的预期。但另一方面，长端利率在这样的状态下仍然表现平稳，即便在上周四后出现了一定的调整，30年国债活跃券2400006仍在1.9以内，这同样超过了我们的预期。这样的状态背后似乎隐含着市场对于资金面难以持续收紧、后续大概率将大幅回落的预期。那么，当前的市场预期是否合理，在限制长端利率过快下行之外，是否还有其他目标会对央行行为带来制约呢？

一、春节前资金面大概率将明显转松但节后央行态度仍然值得观察

在对后续资金面的表现进行展望之前，我们可先观察一组有趣的数字。央行资产负债表数据显示，2024年12月超储率降至1.2，创下了有数据以来年末的最低水平。从各分项情况看，M0与一般存款增速高于我们的预期，使得现金漏出与缴准增加了对超储的消耗，而政府存款的降幅尽管已在高位但仍略低于我们的预期。但更重要的是，24年12月央行对其他存款性公司债权下降了14130亿元，降幅高于央行OMO、MLF、SLF等工具在12月合计净回笼的5719亿元以及其他存款性公司对央行负债下降的5638亿元，这意味着12月央行对其他存款性公司

债权相较于高频数据额外下降了约8400亿元，与去年6月与9月这一科目在季末月额外上升的规律相反。

负债端资产端（+）央行政策操作汇总MLF 对其他存款性公司债权国债600012160图

负债端

资产端

（+）

央行政策操作汇总

MLF 对其他存款性公司债权国债

6000 6647

8000 1

2160

时间

（-）

（-）

（-）

（+）

货币发行

其他存款性公司存款

政府存款

外汇

环比变化值估计值

M0与库存现金

法定准备金

政府存款

外汇占款

逆回购

PSL

2023年11月

1529

1139

-5524

762

-120

0

2023年12月

3587

1222

-8744

690

1580

3500

2024年1月

9867

2823

9372

878

-3050

1500

2024年2月

-25

239

-5643

848

-11330

0

2024年3月

-5659

3907

-6461

501

-5510

2024年4月

-549

-2445

-1595

-231

2024年5月

-540

-39

5486

2024年6月

753

2313

-

2024年7月

1064

-1510

2024年8月

554

2024年9月

2849

2024年10月

2024年11月

资料来源:万得，

尽管24年11月与12月这一科目均出现