定期报告：春季行情可能开启.docx

一、周度聚焦：悲观情绪何时逆转？

（一）短期调整时悲观情绪改善受政策和外部事件、流动性影响

历史上短期调整时悲观情绪出现改善主要受政策和外部事件、流动性等影响。（1）历史牛市期间或快速上涨后市场出现短期回调时，情绪可能较悲观，全A换手率下降幅度多在0.6-2.4pcts左右。首先，2010年以来与当前市场环境类似（即牛市期间市场出现短期回调，或快速上涨之后进入阶段性调整）的阶段共出现11次，分别是：2015/1/8-2015/2/6、2016/2/24-2016/3/11、2019/2/26-2019/3/28、2019/4/22-2019/6/6、2019/7/3-2019/8/6、

2019/9/16-2019/11/29、2020/7/14-2020/11/2、2021/9/14-2021/11/10、2024/3/21-2024/4/23、

2024/10/8-2024/11/1、2024/11/8-2024/11/26。其次，回调期间市场情绪可能较为悲观，全A换手率从前期高点至低点的下降幅度可能在0.6pcts至2.4pcts左右。（2）短期回调时悲观情绪出现改善主要受积极的政策和外部事件、宽松的流动性、基本面改善等驱动。一是积极的政策和外部事件是导致情绪回升的核心因素，如：2019/11/12中美第一阶段协议将很快达成；2020/11/3拜登胜选；2021/11/15北交所正式开市；2024/4/12“新国九条”发布；2024/12/9政治局召开会议，货币政策、稳定股市表述明显超出市场预期等，均对回调结束、情绪企稳起到重要支撑。二是流动性宽松也会推动情绪改善，如：2015/2/4央行降准，且3/1降息；2016/3/1央行降准；2019/8/1美联储降息；2021年12月央行降准降息，海内外流动性宽松同样对情绪反转起到重要作用。三是基本面的改善对春季行情期间的情绪改善有一定的影响，尤其是在空窗期结束后的2月或3月的春季行情，如2016/2/24-2016/3/11和2019/2/26-2019/3/28期间制造业PMI、地产销售和社零增速均有回升，调整时的悲观情绪得到一定的改善。

图1：与当前市场环境类似阶段情绪反转主要受政策和外部事件、流动性影响

（注：换手率下降幅度取调整前一个月最高值与调整期间最低值计算；月频数据取调整结束当月和前一个月数据比较；标红部分为春季行情期间）

（二）短期市场情绪可能改善

政策依然偏积极、海外风险事件扰动有限、流动性仍偏宽松，短期市场情绪可能改善。（1）春节前后积极的政策仍可能进一步出台和实施。一是经济政策上：以旧换新和设备更新政策仍在大力推动落地，扩大产品支持范围、完善补贴标准、加码财政补贴资金等政策仍可能继续完善，此外赤字率和国债发行规模提升等两会相关的政策预期短期也不断上升。二是资本市场政策上：近期证监会召开2025年系统工作会议，共强调内容包括推动出台资本市场新“国九条”和“1+N”政策体系、全力维护资本市场平稳运行、坚持依法从严监管、持续推动提升上市公司质量和投资价值、着力提升资本市场服务高质量发展质效五大重点，后续推动中长期资金入市、互换便利操作、打击财务造假和违规减持等政策措施短期可能逐步落地实施。（2）短期外部风险扰动有限。首先，习主席特别代表韩正将出席美国总统就职典礼，届时中美关系短期可能边际改善。其次，特朗普上台后可能率先着手处理美国内部政策，短期内对华加征关税仍存在不确定性，但即便特朗普上台后对华再次加征关税，在我国关键产业国产化率逐步提升，出口结构持续优化下可能影响相对有限。（3）短期流动性偏宽松。一是海外流动性仍维持宽松：美国12月核心通胀有所

回落，市场对美联储降息的预期上升，海外仍处降息周期内，CME预测2025年内至少还有1次降息，且美元出现冲高回落，对人民币汇率的压制有限，海外流动性仍偏宽松。二是国内流动性短期可能进一步宽松：首先历史经验上年初降准多实施在春节前；其次在年初资金面季节性紧张、政府债发行可能前置的环境下央行大概率进行货币政策宽松操作，今年春节前也可能降准。

（4）基本面可能出现边际改善。一是政策刺激叠加消费旺季可能推动社零增速边际回升：首先今年春节较去年提前，居民消费需求可能集中于1月和2月释放；其次促消费政策不断出台，近

期国务院印发了《关于促进服务消费高质量发展的意见》，商务部牵头搭建服务消费“1+N”政策措施体系，此外北京、广东多地也积极加码消费政策，后续各地方政府加码消费补贴、提升以旧换新政策力度下社零增速可能继续改善。二是地产销售