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ESG评级与超额收益研究综述

（同济大学经济与管理学院，上海200092）

ESG即环境（Environmental）、社会（Social）和公司治理（Governance），是一种社会责任投资（SRI）模式。区别于过去以利润为导向的传统投资，ESG投资理念将环境、社会和公司治理等可持续发展指标纳入考量范围，成为当今资本市场一股新的投资潮流。ESG的应运而生不仅让企业社会责任与全球可持续发展议题实现了对接，更实现了企业社会责任在新时代背景下的升级转换，越来越多的评级及投资机构将ESG因素作为企业的重要评价指标纳入考核范围。但由于目前国际上仍没有统一的ESG信息披露制度和评价体系，各评级机构均有一套自己的评价标准，因此学者及投资者若在研究和投资决策的过程中使用不同评级机构提供的数据，往往会得出较大差异甚至得到相反的结果。那么，评级机构对上市公司的ESG评级是基于什么标准和框架制定的？投资者在投资决策过程中参照ESG评级机构的数据能否对投资结果产生积极影响？其影响机制是什么？本文试图梳理、提炼现有ESG评级相关文献，为后续研究提供参考。

ESG投资的起源可追溯至20世纪70年代。自20世纪60年代以来，日益严重的温室效应、环境污染及资源短缺等问题开始引起国际环境保护组织的关注，经过30余年的发展，责任投资、绿色金融、可持续金融等环境友好型投资理念逐步被投资者接纳。2004年，为更好应对加速恶化的环境及资源问题，联合国全球契约组织（UNGC）发布了题为《WhoCaresWins》的报告，呼吁全球投资者在投资分析及决策过程中考虑环境、社会及公司治理等因素，并首次提出了ESG概念。2006年联合国环境规划署金融倡议和联合国全球契约协作联合提出了负责任投资原则（PrinciplesForResponsibleInvestment，简称PRI），并将负责任的概念定义到ESG框架上，之后逐渐形成一整套完整的ESG理念。同年高盛集团环境政策框架发布研究报告，正式明确了ESG投资理念。

但目前，国际上仍没有统一的ESG信息披露标准，这为ESG投资发展带来不少挑战。ESG标准和评估方法的多样化导致了评价体系的不统一，使得投资者难以通过比较不同公司的ESG表现来进行投资决策。此外，由于ESG评级具有明显的经济后果，许多公司为了迎合ESG评级机构的偏好，或夸大公司绿色投资的环保绩效，或其环保绩效缺乏令人信服的证据支撑，仅按照评级机构公布的评价指标和评分方法编制ESG报告，只图获得尽可能高的ESG评级，造成了ESG报告“漂绿”现象的泛滥。这种做法进一步加剧了资本市场对ESG报告真实性的质疑。在全球经济下行的大背景下，ESG行业在2023年也遭遇了“严冬”。晨星（Morningstar）提供的数据显示，2023年第四季度，全球可持续基金第一次出现了季度资金净流出的情况，其中美国投资者从ESG基金中撤资51亿美元，也是撤资规模最大的国家；国内ESG市场也有一定规模的缩水，据商道融绿统计，中国的ESG基金规模从2022年的4989亿元人民币下降到2023年的4383亿元人民币，整体下降12%。

从全球来看，2023年ESG基金净流入虽大幅下降，但仍然显著跑赢了资金净流出的传统基金。目前，欧洲和仍旧是ESG投资的主导地区，占全球ESG基金总规模的80%以上，其2023年三季度流入可持续基金的资金占所有净流入资金的逾三分之二。截至2023年7月底，全球已有5384家机构加入PRI，较去年同期新增逾330家，签约机构资产管理总规模达121.3万亿美元。从国内来看，我国始终是全球可持续发展的积极倡导者、参与者和推动者，党的十九大以来，我国坚持贯彻生态文明建设与经济发展关系相协调的发展理念，要求企业在环保、社会责任等方面引进、借鉴新发展理念，采取新模式，在“双碳”目标引领下，我国ESG投资呈现出较好的发展态势。据Wind数据显示，截至2023年6月末，我国广义ESG投资规模达37.48万亿元，创历史新高，近3年复合增长率达26%。

世界各国正陆续出台相关法律法规，推动上市公司ESG信息强制披露更加规范化。2023年6月，随着国际可持续准则理事会IFRSS1和IFRSS2（国际财务报告可持续披露准则）两份文件的正式发布，标志着ESG信披开始从标准不一的过去式踏入相对统一的新时代。2023年7月，我国国务院国资委办公厅发布《关于转发央企控股上市公司ESG专项报告编制研究的通知》，进一步为央企和央企控股上市公司编制报告提供技术指引，使央企控股上市公司ESG专项报告披露在2023年内实现了“全覆盖”。

随着ESG投资的逐步