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能化专题
能化专题|页岩系列
2015年1月27日
页岩油生产成本计算
摘要：
若评选2014年全球市场最大的黑天鹅事件，或许非油价暴跌莫属。在美国经济复苏，全球股市普遍反弹的背景之下，油价却自年初110美元高位一路暴跌至不足50美元，背后却只是供需轻微过剩。市面上对于油价暴跌的解释不一而足，但其中最获人心的当属“沙特死磕美国页岩油”。虽然沙特政府拒绝承认其在油价下跌中的责任，但这不足以消除市场的强烈质疑，故而油价重心，也自然从此前OPEC心理底价，一路下移至页岩油企业的承受下限。页岩油成本到底有多低，或许才是解释油价下跌何时结束的答案。
一、常规原油成本
虽然传统思维中，油气是暴利行业，但在开采中石油公司获利只是其中很小一部分，实际单桶利润鲜有超过20美元。以中石油为例，即便市面普遍认为其将中游利润调至上游以获取炼油补贴，但近三年其平均单桶利润仅有18美元，中石化则仅有16美元。欧美石油公司中，成本控制较好的如美国的ExxonMobil和Conoco，基本都在20美元上下，而欧洲油企也基本都在16～18美元。
我们选择15家全球最大的油气上市企业，根据其财报中所披露的信息，可以从中寻找到其原油销售均价，以及油气总产量和上游开采业务收入，并以此计算其从每桶销售的原油中获取的收入。从图中可以看到，石油公司销售价格与实际油价有一定差距，在价格高于80美元时尤为明显，并会随着油价的上涨而差异变大，这一方面源自原油销售周期与自然周期并不完全匹配，且多数原油品级偏低；另一方面，也因为部分石油公司参与衍生品套保，因而销售价格多数会处于当年与前一年价格之间。而销售原油价格与实际的收入实现价格亦有一定的差异，这主要由于地租和税费等影
响，致使石油公司最终实现收益略低于销售价格。
北美和欧洲油气企业平均成本基本都在40~50美元之间，差异并不大，而享有国家资源的中石油、俄罗斯国油成本都略偏低，其中尤其是Rosneft成本仅约10美元。不过巴西国油成本却明显偏高，
这或于其近年来加大深海原油开采等原因有关。而从历史数据来看，近年来油气企业整体成本上升速度亦非常迅速，生产成本从2009年的28美元左右已升至44美元，而完全成本亦从36美元升至58美元/桶。从目前原油价格来看，实际上已经接近于油气企业的全生产成本，不过如果剔除折耗和勘探成本，实际的现金操作成本目前仍仅有20美元上下，加上产量税和分成和财务成本的现金
成本约在25~30美元，尚不足以引发企业减产。不过低于完全成本后，企业削减长期投资和资本开支是大概率事件，这将影响长期供应。
图1:石油公司的销售收入略低于实际油价（美元/桶）图2:主要石油公司总生产成本在40~60美元/桶
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资料来源：各公司年报Bloomberg
从麦肯锡的数据来看，全球油气公司在目前负债水平且不再新增勘探和油气资产购买等资本支出的情况之下，完全成本基本都在50~60美元之间，而满足投资回报率以及资本支出的均衡油价在
70~80美元之间。页岩油气公司由于负债率更高，因而其成本还更高一些，在70美元以下，2015年致密和页岩油新增供应量将下滑至40~45万桶，常规油气田增速将降至10万桶以下。
图3:近年来成本水涨船高图4:利润水平增长相对有限
DDA勘探开发其它
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资料来源：各公司年报Bloomberg
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